ECONOMÍA MONETARÍA
UNIDAD IV
Canales de Transmisión
de la Política Monetaria
Marco Conceptual
El mecanismo de transmisión
de la política monetaria
 Se refiere al proceso mediante el cual
las acciones de política del banco
central afectan la demanda agregada y
la inflación.
 El proceso surge a partir del momento
en que el Banco Central actúa en el
mercado de dinero y sus acciones
tienen efecto sobre las tasas de interés
de corto plazo.
El efecto de las tasas
de interés de corto plazo
 No es del todo predecible el efecto
sobre las tasas de interés de más largo
plazo y sobre el precio de otros activos
que pudieran tener un impacto sobre la
demanda agregada y por ende sobre
los precios
 Tampoco es predecible los rezagos
con que este efecto pudiera darse.
Instrumentos y señales
Banco Central
Instrumentos
monetarios
Señales creíbles
• Operaciones de Mercado Abierto
• Encaje legal y Reserva
• Ventanilla de Descuento
• Tasa interés y crédito neto
• Política de Reglas y Normas
• Autonomía del Banco Central
• Gobernabilidad e Institucionalidad
Efectividad de la Politica Monetaria
 Independientemente del papel que se le
asigne a la política monetaria en cuanto al
logro de los objetivos macroeconómicos
finales y de la estrategia monetaria que
finalmente adopten los bancos centrales, la
política monetaria, para ser efectiva, necesita
conocer con cierto detalle el impacto de los
cambios monetarios sobre el ingreso y los
precios, así como los rezagos con que ellos
ocurren.
Aggregate Demand and Supply in the US
2600
Private Consumption
Private Investment
(quarterly, seasonally adjusted, at
annual rates, in bn of 2000 U$S)
(quarterly, seasonally adjusted, at
annual rates, in bn of 2000 U$S)
700
Lehman’s
Bankruptcy
Lehman’s
Bankruptcy
Gross Domestic Product
(quarterly, seasonally adjusted, at
annual rates, in bn of 2000 U$S)
Beginning of
Global Recovery
-8%
Pre-Crisis
Global Trend
3500
2400
600
2300
550
Lehman’s
Bankruptcy
3600
650
2500
3700
Pre-Crisis
Global Trend
3400
PreCrisis
Global
Trend
-7%
3300
-29%
500
2200
3200
3100
3000
450
2100
2900
Beginning of
Global Recovery
2800
400
2000
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Beginning
of Global
Recovery
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Four Key External Factors:
1. World Output and Domestic Demand
Growth and Composition of
World Domestic Demand
(US$, annual rate, %)
8%
Industrial Countries
Emerging Economies
7.8%
7%
6.2%
6%
51%
25%
5%
4%
• Under current forecasts,
this pattern of growth in
world demand is expected
to persist
• Emerging markets are, at
3%
49%
2%
75%
1%
0%
2006
2010
Source: WEO
the margin, the main
source of growth in world
demand
Four Key External Factors:
2. Composition of World Demand
Import Composition
(% of total imports, 2009)
BRICs
Industrial Countries
Raw
Materials
Raw
Materials
15%
25%
Capital Goods
30%
Capital Goods
Intermediate
Goods
36%
19%
Consumer goods
36%
BRICs includes Brazil, Russia, India y China
Intermediate
Goods
Consumer
Goods
14%
25%
Four Key External Factors:
3. Commodity Prices
Oil
Metals*
(Average 1991-97=100)
Food
(Average 1991-97=100)
(Average 1991-97=100)
750
190
365
325
620
168
29%
285
490
245
2006
Average
2010 146
Average
35%
23%
2010
Average
360
205
124
2010
Average
230
2006
Average
165
102
125
100
80
85
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
2006
Average
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Source: IMF
*This series has recently been modified by IMF. The iron ore contract price series was replaced by the iron ore spot price series to reflect the change in market structure.
Four Key External Factors:
4. Liquidity, Cost of Capital and Financing
FED Funds Rate
6%
Lehman’s
Bankruptcy
5%
Beginning
of Global
Crisis
4%
• The cost of capital to
3%
LAC is at unprecedentedly
low levels
2%
2%
1%
0.25%
0%
Dec-06
Jul-07
Feb-08
Sep-08
Apr-09
Nov-09
Jun-10
Jan-11
EMBI Yields
whether these conditions
will prevail when monetary
tightening begins in the
US
(Latin EMBI Yield and EMBI+ Yield, in %)
Lehman’s
Bankruptcy
12%
12.4%
-5.4%
10%
Latin EMBI
Yield
8%
6.9%
6.2%
Pre-Crisis Level
Latin EMBI: 6.6%
6%
EMBI+ Yield
Dec-10
Jun-10
Dec-09
Jun-09
Dec-08
Jun-08
Dec-07
Jun-07
4%
Dec-06
Beginning of
Global Recovery
• It is an open question
Vínculos de la Política Monetaria
sobre Variables Reales
 Primer vinculo. Transmisión de los
instrumentos directamente bajo el
control del Banco Central hacia aquellas
variables que afectan más directamente
las condiciones de los sectores no
financieros.
 Determinado principalmente por la
estructura del sistema financiero.
Vínculos de la Política Monetaria
sobre Variables Reales
 El segundo vinculo es entre las
condiciones financieras y las decisiones
de gasto de las familias y las firmas.
 Juegan un papel clave
 Situación
financiera de las familias, las firmas
y los bancos (grado de apalancamiento,
composición y denominación de los activos y
los pasivos) y
 Grado de dependencia de fuentes externas de
financiamiento, en particular del crédito
bancario.
Acciones de política monetaria y grado
de respuesta de variables objetivo
Dependen de:
 Modalidad de intervención oficial en el
sistema financiero
 Grado de competitividad, profundidad y
diversificación de los mercados
 Términos de los contratos financieros
 Importancia de los flujos de capital y
 Nivel de dolarización de la economía
Enfoque tradicional de la tasa de interés
Supuestos del enfoque
de la tasa de interés
 Primero, en la economía existen
únicamente dos activos financieros:
 dinero
que es usado para transacciones y
 bonos que representan todos los otros
activos financieros que sirven como
reserva de valor
 Segundo, se parte del hecho que la
autoridad monetaria puede controlar la
oferta de dinero y que el dinero no
tiene sustitutos perfectos.
Enfoque tradicional
de la tasa de interés
Supuestos
 Tercero, se asume que el banco central
puede afectar la tasa de interés
nominal de corto plazo y por este
medio
 La
tasa real de corto plazo y a su vez la
tasa de interés real de largo plazo
 El gasto de las empresas y de los
consumidores
Banco Central modifica la liquidez
en el sistema financiero
 Finalidad es controlar la tasa de
interés nominal y de esa forma
afectar la demanda agregada, en
especial por medio de la inversión (I)
y del consumo (C).
 La reducción de la oferta monetaria (M)
produce un aumento en la tasa de interés
nominal
 Si los precios la economía no se ajustan
instantáneamente se incrementa la tasa de
interés real (i) de corto y largo plazo.
 Al aumentar el costo financiero, hay
desestímulo la inversión de las empresas y
los gastos en bienes de consumo de las
familias en el presente
 Resultado neto, reducción de la demanda
agregada y del producto real (Y)
Magnitud e impacto final
de los cambios en el gasto agregado
 Dependen fundamentalmente de tres efectos:
1.
2.
3.
Sustitución
Ingreso y
Riqueza
 Estos tres efectos se presentan porque
consumidores y empresas planifican sus
decisiones de consumo e inversión en un
contexto intertemporal y la valoración que
hacen de los bienes en el presente o en el
futuro están referidas a la tasa de interés real.
Complejidad de factores influyentes
entre tasa de interés de corto plazo
y la tasa de interés de largo plazo
 Naturaleza y el grado de competencia
del sistema financiero
 Estructura de créditos de corto y largo
plazo en el pasivo de las empresas y
 Percepción que los propios mercados
financieros tengan del carácter más o
menos transitorio del cambio en la tasa
de interés
Enfoque del canal crediticio
El nuevo enfoque del canal crediticio
 La política monetaria también afecta la
disponibilidad o los términos sobre los
que se contratan nuevos créditos
bancarios.
 No debe considerarse un mecanismo de
transmisión diferente al tradicional de la
política monetaria, sino como un conjunto
de factores que amplifican y propagan los
efectos convencionales de la tasa de
interés.
• Banca Comercial
• Microfinancieras
• Casas Comerciales
• Factoraje
Empresas
•Fondos Publicos
Capacidad de
Autofinanciamiento
Enfoque restringido:
el canal del crédito bancario
 Una política monetaria contractiva
podría producir una contracción de
los depósitos del público
acompañada de una reducción del
crédito otorgado por los bancos.
 La menor disponibilidad de crédito
puede provocar una disminución del
nivel de actividad económica bajo
ciertas condiciones.
Enfoque restringido:
el canal del crédito bancario
 Una política monetaria contractiva tendrá
efectos sobre la actividad real siempre y
cuando:
La autoridad monetaria sea capaz de afectar la
oferta de crédito, para lo cual no debe existir en
el balance de los bancos otro activo que sea
sustituto perfecto del crédito a las empresas.
 Que no exista otra fuente de financiación
alternativa que sea sustituto perfecto del crédito
bancario.

Premisas del Enfoque amplio:
el canal del crédito bancario
 Asimetrías de información generan un
diferencial entre el costo de los fondos
internos y el costo de la financiación ajena
y
 Diferencial entre el costo de los fondos
internos y externos depende inversamente
de la riqueza neta que el prestatario pueda
aportar como colateral (entre mayores sean
las utilidades de la empresa menor será el premio
por financiarse externamente y viceversa).
Enfoque amplio del crédito bancario
y política monetaria restrictiva
 Si se mantienen deudas a tasa flotante los aumentos de la tasa
de interés incrementan los gastos financieros lo cual reduce los flujos
de caja netos.
 Aumentos de la tasa de interés implican un precio menor para
los activos lo que, entre otras cosas, reduce el valor de las garantías
ofrecidas (problemas relacionados con riesgo moral y selección
adversa).
 Si los niveles de gasto de los clientes se reducen, las
utilidades de la empresa serán menores lo cual erosiona la posición
patrimonial de la empresa y su récord crediticio en el tiempo.
Rasgos del Canal del Crédito Ampliado
 No depende de las características
institucionales del mercado crediticio, sino que
se trata de un mecanismo de propagación
operativo ante cualquier perturbación que
afecte la posición patrimonial de los agentes
económicos.
 Tasa de interés relevante es la tasa nominal y
no la real, pues la primera es la que afecta
directamente el flujo de caja de las empresas y
la posición financiera de las familias.
Rasgos del Canal del Crédito Ampliado
 A diferencia del enfoque
tradicional del dinero, la política
monetaria puede tener un
impacto diferenciado sobre
distintos segmentos del
mercado financiero, según las
características de los agentes.
Rasgos del Canal del Crédito Ampliado
 Acepta la posibilidad de que una política
monetaria contractiva tenga efectos
inflacionarios.
 Las empresas con un elevado nivel de
apalancamiento bancario que vean muy
deteriorado su flujo de caja al aumentar la
tasa de interés de los préstamos, podrían
fortalecer sus niveles de liquidez
aumentando el precio de los productos.
El mecanismo de transmisión
del tipo de cambio
Influencia del Tipo de Cambio
 Poder de compra de la moneda local
 Asignación de la demanda entre bienes
importados y domésticos
 Costos de producción
 Competitividad global del país en los
mercados internacionales y
 Las expectativas de inflación y de devaluación
 Permite comparar los precios de los
diferentes bienes y servicios en los distintos
países.
Efectos de la política monetaria
sobre el tipo de cambio flexible
 La influencia de la política
monetaria sobre el tipo de cambio
nominal depende en forma crucial
del grado de apertura de la
economía; en particular del grado
de integración financiera con el
exterior (o grado de movilidad del
capital).
“Paridad descubierta de interés”
Una política monetaria restrictiva que produzca un aumento de las tasas
de interés de corto plazo de los depósitos en moneda nacional, ceteris
paribus, debería ocasionar que la rentabilidad esperada de los
depósitos en esta moneda sea mayor que la de los depósitos en
moneda extranjera.
Nivel relativo de oferta monetaria determina
valor esperado de tipo de cambio
 Un nivel muy bajo de oferta monetaria con respecto
al nivel de la demanda de dinero reduciría el valor
del tipo de cambio esperado por los agentes
económicos y viceversa.
 Cambios en los saldos reales de la oferta monetaria
ocasionan alteraciones en el diferencial de tasas de
interés y estos a su vez inducen modificaciones en
la tasa de devaluación.
Efecto cambiario por la Demanda
 Las variaciones en el tipo de cambio
ocasionan una modificación del precio
relativo de los bienes importados, en
términos de los bienes producidos
domésticamente que son destinados a la
exportación.
Magnitud de la reaccion a la
variacion del tipo de cambio
 Grado de competencia existente en la
industria nacional
 Rango de homogeneidad de los bienes
producidos
 Existencia de barreras comerciales
 Número y tamaño relativo de las
empresas extranjeras que abastecen el
mercado local
 Magnitud de los cambios observados
en el tipo de cambio y
 De las expectativas sobre la
persistencia de sus variaciones.
Efecto cambiario por la Oferta
 Las variaciones nominales en el tipo de
cambio ocasionan efectos sobre la
actividad económica y los precios según la
forma como estas variaciones afecten
 Los
costos de producción y
 Los márgenes de beneficios de las empresas
Efecto cambiario por la Renta
 Las modificaciones en el tipo de
cambio modifican el valor en
moneda nacional de los activos y
pasivos financieros
denominados en moneda
extranjera, lo que afecta los
pagos o ingresos por intereses
que se derivan de éstos,
generando cambios en la riqueza
financiera de los agentes.
Efecto cambiario por la Renta
C$
C$
C$
C$
 Un incremento en el tipo de cambio nominal aumenta los
precios de la economía, independientemente de si se
analiza por el lado de la demanda o de la oferta.
 El efecto será ambiguo tanto para el producto y sobre la
demanda y los precios.
 Por el lado del producto este aumentara si los efectos
del canal de la demanda son más fuertes y persistentes
que los que se generan por medio del canal de la oferta y
viceversa.
El canal de transmisión del
precio de otros activos
 El precio de otros activos hace referencia al
precio de los



Bonos
De las acciones y
De los bienes raíces, incluidos en éstos últimos el
precio de los terrenos y las viviendas
 Más aplicable a economías con mercados de
capitales desarrollados, con importantes bolsas
de valores y vastos y mercados accionarios y en
donde es común que las empresas emitan
acciones como una fuente alternativa importante
para obtener recursos
El canal de transmisión del
precio de otros activos
 Una política monetaria restrictiva haría que los agentes
económicos tengan menos dinero de lo que realmente
desean, reduciendo sus gastos para recuperar la
participación inicial del dinero en sus carteras.
 Dado que se asume que en los mercados desarrollados
es común que los agentes económicos demanden
acciones
 La reducción de sus gastos se manifestaría en un
menor gasto en el mercado de capitales, en el cual se
reduciría la demanda por acciones y consecuentemente
bajarían sus precios
La Hipótesis del
Ciclo de Vida de Modigliani
 Una política monetaria restrictiva,
reduciría el precio de las acciones de las
empresas, afectando negativamente la
riqueza de los consumidores que
poseen este tipo de títulos
 Esto provoca una reducción de sus
gastos de consumo y por tanto de la
demanda agregada y del producto.
Canal del precio de los
terrenos y de las viviendas
El canal de las expectativas
Expectativas Adaptativas
En la práctica esta singular combinación de
supuestos difícilmente exista, porque los
Expectativas Racionales
agentes no suelen creer en la desinflación sin
costos, por lo que tampoco se lograría
inflación nula en el próximo periodo bajo
expectativas racionales.
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Canales de Transmisión de la Política Monetaria