AGENDA
TIR (continuación)
VAN o Valor Actual Neto (también NPV o Net Present Value)
Flavio Graf
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FINANZAS 5
TIR y VAN

Hemos visto cómo se puede usar la TIR para cuantificar qué tanto nos cuesta un préstamo
bancario. Usualmente sin embargo, usaremos la TIR para otro fin: medir qué tan rentable puede
ser una inversión.

La TIR, como ya sabemos, es la tasa a la que los flujos futuros descontados igualan al préstamo
o a la inversión. Dicho de otra manera, hemos visto cómo todos los flujos descontados a la tasa
indicada por la TIR, sumados, incluyendo la inversión inicial igualan a cero. Aquí un ejemplo
gráfico:
TIR
Flujos Nominales y Descontados
80000
60000
40000
20000
0
USD
-20000
-40000
-60000
-80000
-100000
Montos (Flujos) en términos nominales:
Año 0 Año 1
Año 2
Año 3
-100000 -5000 25000
45000
Año 0
Año 1
Año 2
Año
Flavio Graf
Año 3
Año 4
Año 4
65000
Tasa de Descuento (la TIR en este
caso):8%
Año 0
Año 1
Año 2 Año 3
Año 4
-100000 $ -4,625 $ 21,395 $ 35,626 $ 47,605
Todos los valores en términos
presentes y sumados
igualan a:0
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FINANZAS 5
Dinero e intereses (incorporando gastos)
TIR
Y

Una TIR puede ser o no ser satisfactoria desde el punto de vista de la inversión. Dicho en otras
palabras, la TIR que ustedes descubran podrá satisfacer o no sus expectativas de retorno.

Qué pasaría si, por ejemplo, ustedes creen que una inversión determinada posee un alto riesgo y
por lo tanto esperan un retorno de 30% anual sobre la inversión. Por otro lado, obtienen, producto
de sus proyecciones una TIR anual de 8%. ¿Sería satisfactorio el retorno? Evidentemente que no.

Tenemos otra herramienta que nos ayuda a combinar todo de manera que incorpora nuestro
requerimiento de retorno en las cifras que proyectamos y descontamos. Se llama VAN (Valor Actual
Neto) que no es otra cosa que traer todos los flujos a términos presentes utilizando para ello la tasa
de descuento requerida en concordancia con el riesgo percibido.

Como ya sabemos, el dinero de hoy vale más que el dinero de mañana. También podemos hacer
estimaciones en base al riesgo que percibimos en una inversión determinada. Debemos sin
embargo afinar cómo establecemos dicha tasa de descuento. Pero primero calculemos cuál sería el
VAN en nuestro ejemplo anterior:
VAN
Montos (Flujos) en términos nominales:
Año 0
Año 1
Año 2
Año 3
Año 4
$ -100000
$ -5000
$ 25000
$ 45000
$ 65000
Flujos descontados al
Año 0
$ -100000
Año 1
30%anual
Año 2
Año 3
Año 4
$ -3,846 $ 14,793 $ 20,482 $ 22,758
VAN$-45812.47
Flavio Graf
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FINANZAS 5
TIR: problema

En los círculos académicos y financieros se habla mucho de TIR y especialmente de VAN
pero pocos quieren abordar el tema de cómo se estima cuál es una tasa de descuento
requerida. La razón es simple: es muy difícil estimar el riesgo y adherirle a ese riesgo una
tasa de descuento determinada. Muchas veces se hace en base a la experiencia.

Existe mucha literatura e investigación al respecto. Desde los años 50 se ha tratado de
sistematizar el tema sin obtener mucho éxito. William Sharpe en 1964 inventó el CAPM
(Capital Asset Pricing Model) que sirvió para determinar qué tasas corresponden a un riesgo
determinado.

Básicamente el modelo dice que el retorno que se debe esperar sobre un activo (o inversión)
debe equivaler al retorno de un activo (o inversión) sin riesgo más el riesgo promedio de
mercado multiplicado por el factor de riesgo específico de dicha inversión. Es así que surge
el modelo de “Betas” que no es otra cosa que la varianza de la cotización en bolsa de la
inversión (o una equivalente) en relación al movimiento de todas las cotizaciones en bolsa.

Dicho modelo de dudosa aplicación (según investigación posterior) en economías
desarrolladas es sin duda, inaplicable a nuestra realidad, no sólo por las dudas que existen
al respecto sino porque nuestro mercado bursátil es poco representativo de la economía
como un todo y porque no tiene la liquidez suficiente.

Debemos entonces en el Perú, recurrir a determinaciones de tasas más subjetivas. ¿Qué
sabemos?

Sabemos que los bonos soberanos peruanos cotizan a 350 puntos básicos sobre el tesoro
norteamericano, el mismo que se encuentra a 400 puntos básicos (100 puntos básicos =
1%). Es decir, nuestra base de riesgo nacional es de 7.5%. En teoría cualquier riesgo en
Perú debe estar por encima de eso.
TASA DE
DESCUENTO
REQUERIDA
Flavio Graf
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TIR: problema
TASA DE
DESCUENTO
REQUERIDA
Flavio Graf

La pregunta es ¿qué tanto por encima?

Los bonos soberanos peruanos son instrumentos de deuda y por lo tanto son más seguros
que las inversiones de tipo patrimonial. Todos los bonos de las empresas peruanas a
periodos similares, deberán también estar por encima de los soberanos ya que, al menos en
teoría, las empresas de un país no pueden ser menos riesgosas que el gobierno del país
salvo excepciones (especialmente aquellas con colateral fuera del país).

¿En qué tanto más debe el patrimonio ubicarse por encima del riesgo soberano?

Algunos dicen que ese spread (o diferencia) debe encontrarse en torno al 2%, otro dicen que
más bien debería ser el 8%. Personalmente, me inclino por una cifra de 8% como promedio
para empresas del grupo de las principales 500 (por ranking de ventas). Para el resto, la
cifra deberá, en mi opinión, ser mayor.

Tendríamos entonces, un 7.5% + 8% = 15.5% como promedio para las principales 500
empresas (recuerden que es un promedio, habrán diferencias entre, digamos Telefónica y
Fabrica De Conservas Islay S.A.). Para el resto de empresas, ese promedio se ubicará,
nuevamente, a mi parecer, en torno al 20% de retorno requerido (aquí, nuevamente,
hablamos de un promedio. Habrán evidentemente, empresas del grupo de las principales
500 que tendrán un mayor riesgo que empresas que están fuera de ese grupo.

¿Cómo saber qué tan riesgosa es una empresa?
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Habrá que observar qué tan constantes son sus ingresos
Qué peligros enfrenta
Cómo le ha estado yendo en el pasado
Si es dominante en el mercado
Qué barreras de entrada o salida existen para ese negocio
Si es líder en costos y muchos otros factores
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TIR: problema

Para empresas o proyectos nuevos, el tema se vuelve más complicado pues no existe
pasado para establecer el riesgo.

TASA DE
DESCUENTO
REQUERIDA
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




Ya teniendo una idea de cuál deberá ser el retorno exigido para una inversión deberemos
dar el paso más importante y complicado, establecer el flujo de caja libre proyectado para la
inversión.

Si se trata de un negocio nuevo, este tema es aún más difícil pues ¿cómo proyectar qué
ventas tendrá el negocio? ¿Qué tan confiables son esas proyecciones?

¿Y qué costos y gastos tendrán?

Para la siguiente clase:
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
Flavio Graf
Las preguntas a hacer estarán entonces relacionadas al equipo gerencial que liderará el nuevo
negocio.
Qué experiencia tiene ese equipo gerencial.
Cuál es el entorno competitivo.
La demanda existente por dicho producto o servicio y qué tan comprobable es dicha
demanda.
Qué riesgo enfrentan las empresas que ya se encuentran en dicho negocio.
Los factores son casi innumerables.
contestar la pregunta de TIR de la presentación anterior para la clase siguiente, traer el impreso de
la respuesta (individual).
En la página web del curso encontrarán dos archivos que deberán leer :
Valorización de negocio usando VAN (Valor Actual Neto) -también llamado NPV- (hoja de
cálculo, espero un esfuerzo de ustedes por comprender el contenido)
Due Dilligence (Lista de ítems a revisar para evaluar la compra de una empresa)
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