ENCAJE LEGAL Y
SISTEMA DE PROMEDIO
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21-23_ 2010.PPTX
CAPTAC
Managua, 24-28 de enero de 2011
Flexibilización cuantitativa
Simon Gray, IMF
DMSDR1S-4350729
Flexibilización cuantitativa
• La FC centra su atención en el lado de los activos del
balance general
• EUA, Reino Unido: el banco central compró valores de largo
plazo con el fin de influenciar la curva de rendimiento en el
largo plazo
• ‘No convencional’ con el fin de influenciar la curva de
rendimiento más allá de la siguiente reunión de política
monetaria (FOMC, MPC)
• El incremento en el encaje es más que nada un
subproducto y no un monto objetivo (lo mismo ocurrió
antes en Japón)
• El BCE compra ciertos bonos del gobierno para apoyar al
mercado; las operaciones se vieron esterilizadas.
FC: ¿balance general o política relativa a la curva
de rendimiento?
• La FC generalmente se anuncia en términos de volumen, por
ejemplo, Japón anunció su objetivo para el encaje, la Fed y el BdeE
anunciaron su objetivo para la adquisición de activos.
• El objetivo es influenciar la curva de rendimiento; pero el banco
central no quiere decir dónde debería estar la curva de rendimiento
así que no puede anunciar el nivel del objetivo para los márgenes o
la inclinación que debe tener la curva del rendimiento
• Diferente a las operaciones convencionales de corto plazo, en las
que el banco central más probablemente anunciará la tasa objetivo
y el volumen de transacciones necesario para lograrlo
• Implica que el relajamiento de la FC también tendrá que centrar su
atención en el volumen (un compromiso previo de vender cierto
monto) y no en la curva de rendimiento o los márgenes
Flexibilización del crédito
• Es posible dividir la compra directa de activos en
– Flexibilización cuantitativa si se trata de valores del
gobierno o garantizados por el gobierno
– Flexibilización del crédito en el caso de otros activos, o si el
banco central le presta al sector privado no bancario
• EUA: elemento de la flexibilización del crédito
(compras de MBS por las agencias, préstamos por
ASLF). Sucede menos en el BCE, Japón, el Reino Unido.
• La flexibilización del crédito podría definir un mercado
como su objetivo (por ej., los negocios que
normalmente se financian con CP) o un sector
económico (por ej. la vivienda)
¿Funciona la flexibilización crediticia?
• Existe alguna indicación de que la flexibilización cuantitativa y crediticia
reducen la curva del rendimiento (EU, Reino Unido) y que reducen los
márgenes de crédito (EU: márgenes de préstamos hipotecarios sobre
bonos del Tesoro).
• Hay alguna indicación del efecto en la cartera (Reino Unido: valores del
gobierno adquiridos de inversionistas no banqueros, que después se
vuelven a invertir en títulos empresariales).
• Hay alguna preocupación de que una expansión excesiva del balance
general del banco central podría dar lugar a inflación futura, con lo que se
compensaría algo del impacto en los rendimientos (efecto de la curva de
Laffer). Siempre que la inflación esperada se eleve menos que la caída del
rendimiento real, el rendimiento nominal será más bajo que en el caso
contrario.
• De temerse una deflación, un nivel más elevado de inflación que el que
de lo contrario habría sería aún bajo en relación con la experiencia
reciente.
Documento de la Fed, marzo de
2010
• Presentamos evidencia de que las adquisiciones
dieron lugar a reducciones económicamente
significativas y duraderas en las tasas de interés
de más largo plazo en una gama de títulos que no
se incluyeron en los programas de adquisiciones.
Estas reducciones en tasas de interés reflejan
principalmente primas de riesgo más bajas,
incluidas primas a plazo en lugar de expectativas
más bajas de tasas de interés de corto plazo en el
futuro.
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¿Cómo reaccionaron los mercados?
• Como resultado directo del estímulo fiscal creativo que enumero
arriba, los gerentes de activos inteligentes me dicen que la Fed
podría retirarse de sus operaciones de FC2 que se esperaba que
fueran de $600 mil millones. La liquidación de bonos del Tesoro sin
duda fue la mayor en años. Si usted ve el rendimiento de un Bono
del Tesoro a 10 años, a lo largo de los últimos 12 meses tiene un
resultado alto de 4%, uno bajo de 2.33% y uno promedio de 3.21%
(más o menos donde nos encontramos hoy). Mucho de este
retorno a la media se logró en las últimas ocho semanas. Al
analizarlo verá que las tasas hipotecarias a 30 años estaban en
cerca de 4.20% a finales de octubre y principio de noviembre y hoy
están en más o menos 4.74%. ¿Creí que la FC2 debía mantener más
bajas las tasas? (Lawrence MacDonald, ex comerciante de Lehman, diciembre de 2010)
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La Reserva Federal de San Luis
• Aun cuando la determinación final de los efectos de la flexibilización
cuantitativa necesita mayor investigación, es probable que la
flexibilización cuantitativa sí ayudó a la recuperación económica durante
2009. Los economistas todavía necesitan desarrollar modelos
macroeconómicos con sectores financieros debidamente detallados para
explorar los canales por medio de los cuales la flexibilización cuantitativa
lleva auge a la actividad económica. Pero la flexibilización cuantitativa
tiene un riesgo, de no tomarse acciones de política compensatoria de
manera oportuna ya que la base monetaria ahora incrementada
estimulará una gran aceleración indeseable de crédito y, a la vez, grandes
incrementos indeseables de inflación. Una parte importante del
mecanismo debe ser la estabilidad de las expectativas relativas a la
inflación. Un compromiso fidedigno de mantener una inflación baja en el
futuro da a los encargados de las políticas en el banco central flexibilidad
para duplicar o triplicar el balance general del banco sin desquiciar las
expectativas relativas a la inflación.
•
James Bullard, enero de 2010
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Rendimientos del Tesoro de los
EUA
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La FC y el tipo de cambio
• Varios países de mercados emergentes han sugerido
que la FC en los EUA (y en otras partes) representa
intervención disfrazada en el tipo de cambio.
• El argumento es que las instituciones que no son
bancos, que venden títulos al banco central,
buscarán volver a invertir los fondos, y algo de la
nueva inversión se hará en economías de mercados
emergentes. Los flujos de capital influenciarán el tipo
de cambio.
• Puede esperarse que la flexibilización de la política
monetaria influencie el tipo de cambio: ¿es esto
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distinto?
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La FC y la adquisición de divisas
• Algunos bancos centrales de países desarrollados
anunciaron que adquirirían divisas de manera no
esterilizada (Israel, Suiza). ¿En qué difiere ello con la
flexibilización cuantitativa?
• Podría depender del margen al que compra las divisas
el banco central. Los bancos podrían simplemente
mantener encajes mayores en el banco central; pero
los límites abiertos netos en divisas podrían obligarles
a adquirir las divisas en el mercado.
• Quienes no son bancos que venden activos
mantendrán saldos a la vista con bancos comerciales, y
tienen el incentivo de reinvertir en otra parte.
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Remuneración al encaje como
herramienta de política
• En vista de los superávit sustanciales en saldos de
encajes (EUA, BCE, Japón, Reino Unido) el interés
sobre el exceso de encaje puede de hecho
convertirse en la principal tasa establecida por la
política.
• El interés sobre el exceso de encaje debe estar por
debajo de la tasa interbancaria de un día (quizás en
10-20pb); pero puede estar sobre la tasa del
mercado de dinero de un día porque no todos los
participantes en el mercado de dinero pueden tener
acceso a la tasa de depósitos del banco central.
EUA
Implicaciones para las comunicaciones
relativas a la política monetaria
• Las tasas interbancaria y de mercado de dinero normalmente
se encuentran muy cerca una de otra. ¿Se mantendrá amplio
el margen en el largo plazo? No quedan claras las
implicaciones para la transmisión de la política.
• Es posible que las tasas del mercado de dinero respondan
menos a las acciones del banco central si el superávit en el
encaje reduce la competencia interbancaria por los fondos.
• Si se da un cambio de anunciar una tasa objetivo para el
mercado (por ej FFR en los EU) a una tasa administrativa
(interés sobre el exceso de encaje), puede ser que al mercado
no le quede claro qué es tasa objetivo del mercado.
• Depender del interés sobre el exceso de encaje y del superávit
en el encaje podría aniquilar el mercado interbancario. ¿Cuán
importante es esto?
La salida de la expansión del balance
general
• Diferente aunque vinculado al hacer más rigurosa la
postura sobre la política monetaria.
• Podría ser necesario hacer más rigurosa la postura antes
de que sea posible drenar todo el superávit del encaje.
Esto significa depender del interés sobre el superávit del
encaje.
• El superávit del encaje podría drenarse por medio de
depósitos invertidos de reportos/a plazo en lugar de la
venta directa de activos.
• Las ventas de activos deben ser una subasta de volumen
a través de OMA, en lugar de que se vean disparadas por
el desarrollo de la curva del rendimiento, para evitar una
postura del banco central en cuanto a la forma que
adquiera la curva del rendimiento.
Relajamiento de la FC y las finanzas del
gobierno
• Si la FC tiene éxito en reducir la curva del rendimiento en
el largo plazo, entonces el relajamiento de la FC debería
lógicamente dar como resultado un incremento en
dichos rendimientos.
• ¿Puede relajarse la FC si el gobierno sigue enfrentando
presión fiscal? [El argumento de equivalencia Ricardiano
es aplicable en ambas direcciones.]
• Si se toma en cuenta el impacto en los costos de
financiación del gobierno en la decisión sobre política
monetaria, ¿representa esto un debilitamiento de la
independencia del banco central en lo que se refiere a
política monetaria?
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Otras lecturas
Exiting from Monetary Crisis Intervention Measures (Salida de las medidas
de intervención ante la crisis monetaria)—Documento antecedente
 www.imf.org/external/np/pp/eng/2010/012510.pdf
Large scale asset purchases by the Federal Reserve: did they work?
(Adquisiciones de activos en gran escala por la Reserva Federal:
¿funcionaron?)
• www.newyorkfed.org/research/staff_reports/sr441.pdf
The financial market impact of quantitative easing (El impacto de la
flexibilización cuantitativa en el mercado financiero)
• www.bankofengland.co.uk/publications/workingpapers/wp393.pdf
Descargar

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