Finanzas Gerenciales
Prof. Alberto Martínez C.
Preguntas fundamentales

¿Qué inversiones a largo plazo hacer?


¿Cómo financiar inversión a largo plazo?


Presupuesto de capital
Estructura de capital
¿Cómo administrar actividades
financieras cotidianas?

Capital de trabajo
Organización de la Empresa


Empresa unipersonal
Corporación (S.A.)



Personalidad jurídica propia
Separa propiedad de administración
Ventajas de la corporación




Traslado fácil de la propiedad
Responsabilidad limitada del accionista
Facilidad levantamiento fondos
Vida ilimitada
Administración


Objetivo: maximizar valor actual de las
acciones
¿Conflicto de intereses? (Problema de
agentes)




Remuneración ligada al desempeño
Posibilidades de ascenso (dentro y fuera)
Despido
Take-overs
Flujos de efectivo empresa
mercados financieros
Emisión instrumentos
Mercados
Financieros
Empresa
Flujos retenidos
Dividendos y deuda
Flujos efectivo derivados
de activos de la empresa
Gobierno
Estados financieros




Balance general
Estado de resultados
Estado de flujos de efectivo
Estado de utilidades retenidas
Suministran información a acreedores,
propietarios y reguladores
Estados Financieros: Balance
General

Muestra valor contable de la empresa
en determinada fecha




Activo = Pasivo + capital
Capital de trabajo neto (CTN) = activo
circulante - pasivo circulante
Valor de mercado vs valor en libros
Observar: liquidez y deuda vs capital
Balance General
Activo circulante
Efectivo
Cuentas por cobrar
Inventarios
Total activo circulante
Activo fijo bruto
Terrenos y edificio
Maquinaria y equipos
Total activo fijo bruto
Menos: depreciación acumulada
Activo fijo neto
Total activos
Pasivo circulante (Cuentas por Pagar)
Deuda a largo plazo
Total pasivos
Capital contable
Acciones
Utilidades retenidas
Total capital contable
Total pasivo y capital
2002
2001
1000
400
600
2000
500
500
900
2900
1200
1300
2500
1300
1200
3200
1050
1150
2200
1200
1000
2900
1400
600
2000
1400
400
1800
600
600
1200
3200
600
500
1100
2900
Estado de resultados
Muestra resultados operativos en período determinado
Estados de Resultados 2002
Ventas
Menos costo de ventas
Utilidad bruta
Menos: Gastos operativos
Gastos de ventas
Gastos generales y de administración
Gastos por depreciación
Utilidad operativa
Menos: gastos financieros
Utilidad neta antes de ISR
Menos: ISR (tasa 40%)
Utilidad neta
80
150
100
1.700
1.000
700
330
370
70
300
120
180
Estado de utilidades retenidas
Saldo de utilidades retenidas al 1/1/02
Mas: utilidad neta (2002)
Menos: dividendos en efectivo (2002)
Saldos de utilidades retenidas al 31/12/02
500
180
80
600
Estado de Flujos de efectivo

Resumen de flujos de efectivo operativos, de
inversión y de financiamiento
Flujo de efectivo de las actividades operativas
Utilidad neta
Depreciación
Disminución de cuentas por cobrar
Disminución de inventarios
Flujo de efectivo de las actividades de inversión
Incremento activo fijo bruto
Flujo de efectivo de las actividades de financiamiento
Incremento deuda largo plazo
Cambio en capital contable
Dividendos pagados
Incremento neto en efectivo
180
100
100
300
(300)
200
0
(80)
680
(300)
120
500
Fuentes y usos de efectivo

Fuentes de efectivo
Aumento de deuda
 Aumento capital contable
 Disminución de activos


Usos de efectivo
Disminución de deuda
 Disminución capital contable
 Aumento de activos

FEDA, FEO, FEA y FEACC

FEO (flujo de efectivo operativo): efectivo
generado por operaciones normales




Feo=utilidad antes de ISR e intereses +
depreciación – impuestos
FEDA (flujo de efectivo derivado de activos) =
FEO- gastos de capital - variación CTN
Gastos de capital = act. Fijo neto final - act.
Fijo neto inicial + depreciación
Variación CTN = CTN final - CTN inicial
FEA y FEACC



Flujo de efectivo a acreedores (FEA)=
intereses pagados - nuevos préstamos
netos
Flujo de efectivo a los accionistas
(FEACC)= dividendos pagados - nuevo
capital neto
FEDA = FEA + FEACC (chequeo)
Ejemplo
FEO = 370 + 100 - 120 = 350
Gastos de capital = 1200 - 1000 + 100 = 300
Var CTN = 600 - 500 = 100
FEDA = FEO - Gast cap - Var CTN = 350 - 300 - 100 = -50
FEA = 70 - 200 = -130
FEACC = 80 - 0 = 80
Análisis de razones




Razones
Razones
Razones
Razones
de
de
de
de
liquidez (solvencia a corto plazo)
deuda (solvencia a largo plazo)
actividad
rentabilidad
-Las tres primeras miden principalmente riesgo
-Corto plazo: liquidez, actividad, rentabilidad
Razones de liquidez

Capacidad de la empresa para pagar
cuentas a corto plazo sin tensiones


Razón circulante=activo circulante/pas.
circulante
Razón rápida=(Act. circ.-Inventario)/Pas.
circulante
Razones de deuda

Capacidad de la empresa para hacer
frente a obligaciones a largo plazo


Razón deuda/capital = deuda total/ capital
total
Multiplicador del capital = total activos/
capital total
Razones de actividad I

Velocidad con que ciertas cuentas se
convierten en efectivo

Rotación de inventarios=costo de ventas/
inventario


Indica liquidez del inventario
Duración promedio del inventar. = 365/rot.
inventario

Se considera como el promedio de días que
permanece el inventario antes de venderse
Razones de actividad II

Rotación de ctas. x cobrar = ventas/
cuentas por cobrar



Indica rapidez para cobrar ventas
Días de vta. en ctas. x cobrar =
365/rotación de ctas. x cobrar
Rotación del total de activos =
ventas/activos totales

Ventas por unidad monetaria de activos
Razones de rentabilidad

Miden eficiencia en utilización de activos y
eficacia en manejo de operaciones

Margen de utilidad: utilidad neta/ventas


Rendimiento sobre activos (RSA) = utilidad
neta/total de activos


Utilidad por unidad monetaria de activos
Rendimiento sobre capital (RSC) = utilidad
neta/capital total


Utilidad por unidad monetaria vendida
Utilidad por unidad monetaria de capital
RSA, RSC y tasa de interés
Identidad DuPont


RSC = margen de utilidad x rotación del
total de activos x multiplicador del cap
Señala que la RSC está afectada por



Eficiencia operativa (margen de utilidad)
Eficiencia en uso de activos (rotación
activos)
Apalancamiento financiero (multiplicador
del capital)
Medidas de valor de mercado

Se basan en información del mercado


UPA = util. neta/acciones en circulación
RPU = precio por acción/UPA


Mide cuánto quieren pagar los inversionistas por unidad
monetaria de utilidades actuales
Util para calcular precio de acción de empresa no
cotizada en bolsa (mejor que valor contable)
UPA esperada empresa x RPU promedio industria

Razón mercado a libros = valor de mercado/valor
libros
Tipos de comparación de
razones



Análisis de corte transversal
Análisis de series de tiempo
Análisis combinado
Rotación
CxC
ABC
Industria
Años
¿Por qué evaluar estados
financieros?

Usos internos
Evaluación de desempeño
 Planeación para el futuro


Usos externos
Acreedores e inversionistas
 Adquisición de otra empresa

Análisis de estados financieros

Problemas





No hay teorías que identifiquen parámetros
Conglomerados y estados financieros consolidados
Diferentes métodos contables (inventario)
Diferentes años fiscales (negocios estacionales)
Preferir información de mercado a la contable
“El mercado es el que dice cuánto valen las
cosas”
Valor del dinero en el tiempo






Un bolívar hoy vale más que uno
mañana
Interés simple vs. interés compuesto
VP x (1+r)t = VF
Factor del valor futuro FVF = (1+r)t
Factor del valor presente FVP = 1/(1+r)t
Flujos múltiples
Anualidad y perpetuidades

Serie uniforme de flujos de efectivo por un
período determinado de tiempo

VP anualidad = C x [(1 - FVP)/r]
Ejemplo. Banco presta al 2% mensual por 24
meses. Si usted puede pagar Bs 30,000 mensual,
¿cuánto puede tomar prestado?


VP=30,000 x {[1 - (1/(1+.02)24 )]/0.02 } = 567,417.77
Perpetuidad: anualidad con flujos perpetuos
VP = C/ r

Perpetuidad creciente: per. con flujos crecientes
VP = C/ (r - g)
Tasa efectiva anual

Tasa de interés expresada como si se
capitalizara una vez al año
TEA = (1 + tasa cotizada/m) m - 1
Ejemplo: ¿cuál inversión es mejor? a) 20%
anual; b) 19% con capitalización semestral
o c) 18.75% con capitalización trimestral
a) 20%
b) 19.9% c) 20.11%
Bonos: características




Valor nominal/par: monto del principal
Tasa cupón: cupón dividido entre valor
nominal
Vencimiento: fecha pago del principal
Rendimiento al vencimiento: tasa que
requiere el mercado para un bono
(prima y descuento)
Bonos: continuación

Precio de un bono



VP Principal + VP cupones
Riesgo de tasa de interés
Sensibilidad del precio a variación
de la tasa de interés
Tiempo de vencimiento
 Nivel de la tasa cupón

Acciones

Valuación de acciones preferentes


Valuación de acciones comunes


Po = D / r
Po = (D1 + P1)/ (1 + r)
Crecimiento constante del dividendo

Po = Do x (1 + g)/ (r - g) = D1 / (r - g)
Valuación acciones comunes (cont.)

Crecimiento en dos etapas
Po = D1 /(1 + r) + D2 /(1 + r)2 + (D3 + P3)/(1 +r)3
P3 = D4 / (r - g)

Rendimiento requerido (r)
r = D1 / Po + g
g = tasa retención x RSC
tasa retención = 1 - tasa reparto dividendos
tasa reparto = dividendos / utilidad neta
Valuación acciones comunes (cont.)

Relación entre Po y UPA

Empresa sin crecimiento D = UPA
Po = D1 / r = UPA1 / r

Empresa con crecimiento
Po = UPA1 / r + VAOC

Empresa con con alto VAOC tiene alta RPU
Otros métodos de valuación

RPU





Industria, histórico, país
Po = UPA x RPU(promedio industria)
Valor contable
Valor de liquidación
Modelo CAPM

r - rf = b ( rm - rf)
Presupuesto de capital




Planeación y administración de inversiones
a largo plazo
Objetivo del administrador: crear valor
para accionista
Se crea valor identificando inversión que
vale más en el mercado de lo que cuesta
adquirirla
Valor Presente Neto: diferencia entre valor
de mercado de una inversión y su costo
Ejemplo presupuesto de
capital


Línea de producción nueva cuesta $50 MM. Producirá
ingresos de $18 MM primeros tres años y $26 MM los
siguientes tres, cuando se liquidarán los equipos por
$ 3 MM. Los costos en efectivo serán de $12 MM los
primeros dos años y $14 MM los siguientes cuatro
años
¿Conviene hacer la inversión? ¿Qué valor agrega a la
acción? Hay 10 MM de acciones en circulación.
Inversiones similares se evalúan con una tasa del
15%
Presupuesto de capital:
ejemplo
Flujos de efectivo
Año
0
Costo
-50
Ingreso
Egreso
Rescate
Fluj. net. -50
1
2
3
4
5
6
18
-12
18
-12
18
-14
26
-14
26
-14
6
6
4
12
12
26
-14
3
15
Valor presente neto (VPN): -18.30 MM
Efecto sobre el valor de la acción: pérdida de valor por $1.83
Criterios alternativos: período
de recuperación
Proyecto
A
B

C1
-2.000 2.000
-2.000 1.000
C2
0
1.000
C3 PR VPN(10%)
0
5.000
1
2
-182
3.492
Ventajas


C0
Es práctico para proyectos cuyo análisis sea costoso (más
que pérdida ocasionada por error)
Desventajas




Ignora el valor del dinero en el tiempo
Igual ponderación a flujos previos y cero a flujos posteriores
Necesita punto de corte arbitrario
Sesgado contra proyectos de largo plazo
Rendimiento contable medio
Año
Util. Neta
Deprecia.
1
10
25
2
15
25
3
20
25
4
30
25
Util. Neta media = (10 + 15 + 20 + 30) / 4 = 18.75
Inversión media = 100 / 2 = 50
RCM = 18.75 / 50 = 38%

Ventajas



Fácil de calcular
Generalmente se cuenta con información necesaria
Desventajas



No toma en cuenta valor del dinero en el tiempo
Tasa de referencia arbitraria
Usa valores contables, no flujos de efectivo ni valores de mercado
Tasa interna de retorno

Tasa de descuento que hace el VPN igual a cero
Co
-7.650
C1
1.000
C2
4.000
C3
5.000
TIR
11.94%
VPN
r

Ventajas



Fácil de comprender
Estrechamente ligado con VPN
Desventajas


Cambio de signo en flujos producen varios TIR
Proyectos mutuamente excluyentes decisión errada
TIR y proyectos mutuamente
excluyentes
A
B
0
-100
-100
%Dcto.
VPN(a)
VPN(b)

1
50
20
2
40
40
3
40
50
4
30
60
TIR
24%
21%
0
60
70
5
43.1
47.9
10
29.1
29.8
15
17.2
14.8
20
7.1
2.3
25
-1.6
-8.2
B tiene mayor flujo de efectivo total, pero se recupera más
lentamente que A, por ello tiene mayor VPN a tasas de
descuento bajas. Con tasas altas mejor A (23%). TIR llevaría
a escoger siempre A
TIR: continuación
VPN
Proyecto B
PA
24%
r
11,1% 21%
-
A tasas menores a 11% B es más atractivo. A tasas superiores A
TIR lleva a decisión incorrecta con tasas inferiores a 11%
En la intersección es indiferente hacer A o B.
Intersección se halla calculando TIR para flujos A-B
Índice de Rentabilidad
IR = VP / Co

Ventajas



Esta estrechamente ligado con el VPN
Es fácil de comprender
Desventajas

Puede conducir a decisiones incorrectas en
proyectos mutuamente excluyentes
Evaluación de proyectos:
elementos a considerar






Lo importante son flujos de efectivo incrementales
(flujos con proyecto-flujos sin proyecto)
Costos hundidos no son relevantes
Efectos colaterales sobre flujos de la empresa hay
que tomarlos en cuenta (ej. erosión, ferrocarril)
No olvidar el capital de trabajo neto (CTN)
No incluir costos de financiamiento, lo importante son
flujos de efectivo derivados de activos del proyecto
Sólo interesa flujo de efectivo después de impuestos
Se quiere lanzar al mercado un producto nuevo. Datos del proyecto:
Años vida producto
Unidades vendidas
Precio unitario
Costo variable unitario
Costos fijos
Equipo
Cap. trabajo neto
Tasa impositiva
Rendimiento requerido
3
80.000
10
7,5
16.000
150.000
35.000
34%
30%
Estados financieros pro forma
Ventas
Costo variable
Costos fijos
Depreciación
UAII
Impuestos
Utilidad neta
800.000
600.000
200.000
16.000
50.000
134.000
45.560
88.440
Balances resumidos
CTN
Activo fijo neto
Inversión total
0
1
2
35.000 35.000 35.000
150.000 100.000 50.000
185.000 135.000 85.000
3
35.000
0
35.000
Flujo de efectivo operativo
UAII
134.000
Depreciación
50.000
Impuestos
(45.560)
FEO
138.440
Flujos de efectivo totales
0
1
2
3
138.440 138.440 138.440
35.000
FEO
Aumento CTN
(35.000)
Gastos de cap. (150.000)
Flujo de efectivo (185.000) 138.440
VPN 82.353,48
PR 1,34
TIR 58,99%
138.440 173.440
RCM 80,40%
IR 1,45
Evaluación de los VPN



Que VPN sea positivo implica analizar proyecto con
mayor detenimiento
Riesgo de pronóstico: posibilidad que errores en
flujos proyectados conduzcan a decisiones incorrectas
(apalancamiento operativo)
Análisis de escenarios múltiples: qué sucede al VPN
estimado cuando varían componentes del FEO



Escenario base
Escenario pesimista: valores mínimos a variables como
unidades vendidas, precios unitarios; Máximos a costos
Escenario optimista
Ejemplo
Proyecto de seis años con costo de $1.500 MM, sin valor de rescate, depreciación en línea
recta, tasa impositiva 34% y rendimiento requerido de 12%:
Unidades vendidas
Precio unitario
Costo variable
Costo fijo
Ventas
Costo variable
Costo fijo
Depreciación
UAII
ISR
UN
Flujo de efectivo
VPN
base
300
$10
$5
$220
Base
3.000
1.500
220
250
1.030
350,2
679,8
929,8
2.322,8
Límite inferior
250
$8
$4
$200
Límite superior
350
$12
$6
$240
Pesimista
2.000
1.500
240
250
10
3,4
6,6
Optimista
4.200
1.400
200
250
2.350
799
1.551
256,6
-445,0
1.801
5.904,6
Análisis de sensibilidad


Qué ocurre al VPN si se modifica sólo una variable
Permite saber dónde ocasionarán más daño los
errores de pronóstico
VPN
+
0
-
Ventas en unidades
Mayor pendiente, mayor sensibilidad
Punto de equilibrio contable
(operativo)

Nivel de ventas que da como resultado utilidad neta
del proyecto igual a cero (ingresos = gastos)
Proyecto para vender producto a un precio de $8 y costo vari. unit. $5 requiere
inversión en equipos de 2.050, depreciada en línea recta en 5 años. El costo fijo es
1.000. Se requiere rendimiento de 20%. Se estima vender 565 unidades al año.
Depreciación = 2.050/5 = 410
Ingresos: P x Q = 8 Q
Gastos: CF+D = 1.410
Para utilidad neta de cero 8 Q = 5 Q + 1.410 ; entonces Q = 1.410/3 = 470
Ventas
Costo Variable
Costo fijo
Depreciación
UAII
ISR
Utilidad neta
3.760 (470 x 8)
2.350 (470 x 5)
1.000
410
0
0
0
Ventas,
Costos
Ingresos 8 Q
3.760
1.410
Costos totales
1.410 + 5 Q
470
Q
Punto de equilibrio contable II
FEO = UAII + D - Impuestos
UAII = Ventas - Costo variable - Costo fijo - D
Sin impuestos ni intereses
FEO = P Q - v Q - CF - D + D (1)
FEO = Q (P - v) - CF
FEO + CF = Q(P - v)
Q = (FEO + CF)/(P-v)
En punto de equilibrio contable
Ingresos = gastos
PQ = v Q + CF + D
Entonces la ecuación (1) se convierte en
FEO = D
Punto de equilibrio contable II




En punto de equilibrio contable FEO igual a
depreciación. Entonces vida económica del proyecto
igual a período de recuperación
Proyecto que sólo alcanza punto de equilibrio
contable tiene VPN negativo
Permite conocer mínimo de ventas para evitar
pérdidas
Fácil de calcular y explicar
Punto de equilibrio

Del flujo de efectivo

Donde flujo de efectivo es cero
FEO = 0
Q = (1.000 + 0)/(8 - 5) = 333,33

Financiero

Volumen de ventas que generan VPN=0
VPN=0 cuando suma de VP de flujos futuros igual inversión
Anualidad a cinco años al 20% con VP=2050 (inversión)
FEO = 685,48
Q = (1.000 + 685,48)/(8 - 5) = 561,83
Puntos de equilibrio
FEO
686
410
0
-1000
333
PEFE
470
PEC
562
PEF
Q
Proyección de venta es 565
Probabilidad de alcanzar equilibrio contable alta
Probabilidad de VPN negativo alta
Riesgo y rendimiento


Rendimiento requerido depende de riesgo de
la inversión
Componentes del rendimiento



Componente del ingreso: flujo de efectivo
Ganancia de capital: cambio valor mercado
Rendimiento


Nominal: cambio porcentual en cantidad de
unidades monetarias que se tienen
Real: cambio porcentual poder adquisitivo
Riesgo y rendimiento II


Activos libre de riesgo, activos con riesgo y
prima de riesgo
Efecto Fisher: relación entre interés real y
nominal
(1+R) = (1 + r) x (1 + p)
R=r+p+rxp
R: tasa nominal
r: tasa real
p: tasa de inflación
Medición del riesgo

Valor esperado del rendimiento E[R]: promedio
ponderado de los resultados posibles
E[R] =  Ri Pi


Riesgo: variabilidad en rendimientos esperados
Desviación estándar: variabilidad de una
distribución alrededor de su media
 = [ (Ri - E[R])2 Pi ]1/2
Ri rendimiento posible
Pi probabilidad
Ejemplo
Pi
a
b
c
E xpansión
0,6
65,00%
10,00%
30,00%
R ecesión
0,4
-20,00%
45,00%
18,00%
50,00%
30,00%
20,00%
M onto invertido
Rendimiento esperado de cada acción
E[Ra] = 0.6 x 65% + 0,4 x (-20%) = 31%
E[Rb] = 0.6 x 10% + 0.4 x 45% = 24%
E[Rc] = 0.6 x 30% + 0.4 x 18% = 25.2%
Varianza y desviación estándar de la acción A
Pi
Ri-E[R]
(Ri-E[R])
2
Pix(Ri-E[R])
2
Expansión
0,6
34,00%
0,1156
0,06936
Recesión
0,4
-51,00%
0,2601
0,10404
 =
0,1734
2
 0,416413256
Varianza y desviación estándar de B y C
b2 = 0.0294
b = 0.1715
2
c = 0.0035
c = 0.0588
Ejemplo: continuación

Rendimiento esperado de la cartera
E[Rp] = Ma x E[Ra] + Mb x E[Rb] + Mc x E[Rc]
E[Rp] = 0.5 x 31% + 0.3 x 24% + 0.2 x 25.2% = 27.74%

Rendimiento esperado de la cartera en:
Expansión: 0.5 x 65% + 0.3 x 10% + 0.2 x 30% = 41.5%
Recesión: 7.1%

Varianza y desviación estándar de la cartera
Pi
Exp 0,6
Rec 0,4
E[Rpi]
0,415
0,071
E[Rpi]-E[Rp]
0,138
-0,206
(E[Rpi]-E[Rp])2
0,019
0,043
Pix(E[Rpi]-E[Rp])2
0,011
0,017
c = 0,028
c = 0,169
Tipos de riesgo




Riesgo sistemático: influye sobre gran
número de activos (riesgo de mercado)
Riesgo no sistemático: afecta a un solo activo
a grupo pequeño de activos
Diversificación permite eliminar el riesgo no
sistemático
Rendimiento esperado de un activo depende
sólo del riesgo sistemático
Riesgo sistemático y línea de
mercado

Riesgo total = riesgo sistemático + riesgo no sistemático
Acción X
Acción Y




35%
18%
b
0.4
1.5
Coeficiente beta: mide sensibilidad del rendimiento de una acción a
cambios en rendimiento del portafolio del mercado
La beta de la cartera se calcula igual que el E[Rp]
Línea de mercado de un activo financiero
E[Rp]
= (E[Ra] - Rf)/ ba =
7.22%
E[Ra]=22%
Cartera compuesta por acción A
y activo libre de riesgo
E[Rp]=Ma x E[Ra] + (1-Ma) x Rf
Rf=9%
bp = Ma x ba + (1-Ma) x 0
b = 1.8
Beta de la cartera
Modelo CAPM

(E[Ra] - Rf)/ba = (E[Rb] - Rf)/bb
Todos los activos del mercado están sobre la línea
del mercado

El CAPM establece que rendimiento esperado
de activo depende de:



Valor del dinero en el tiempo (Rf)
Ganancia por incurrir en riesgo sistemático
(E[Rm] - Rf)
Cantidad de riesgo sistemático (beta)
Modelo CAPM II

Con cartera compuesta por todas las acciones
(cartera del mercado), la pendiente es (E[Rm] Rf)/1. Para una acción i
(E[Ri]-Rf)/bi = E[Rm]-Rf
E[Ri] = Rf + bi x (E[Rm] - Rf)
E[Rm] - Rf
E[Rm]
b m =1
Costo de capital en acciones


Rendimiento requerido por accionistas sobre su
inversión en la empresa (Ra)
Modelo de crecimiento de dividendos Ra=(D1/Po)+g




Para estimar g se pueden utilizar tasas de crecimiento
históricas o pronósticos de tasas futuras
Sólo aplicable a empresas que pagan dividendos y cuando
hay tasa de crecimiento razonablemente constante
Costo estimado del capital muy sensible a tasa de
crecimiento estimada
No toma en cuenta el riesgo explícitamente (incertidumbre
con tasa estimada de crecimiento de dividendos)
Costo de capital en acciones II

Modelo CAPM



Se ajusta explícitamente para el riesgo
No importa si empresa reparte dividendos
Desventajas



Hay que estimar prima por riesgo del mercado
Hay que estimar coeficiente beta
Se pueden utilizar ambos métodos
Costo de la deuda

Rendimiento requerido por prestamistas
sobre deuda de empresa (Rd)


Rendimiento al vencimiento de bonos en
circulación de la empresa (tasa cupón no
es relevante)
Clasificación de la empresa AA. Observar
tasa de interés de reciente emisión de
bonos AA.
Costo promedio ponderado del
capital

Valor mercado del capital en acciones (C):


Valor de mercado de la deuda (D)



Acciones en circulación x precio de la acción
Corto plazo: valor en libros
Largo plazo: bonos en circulación x precio mercado
Estructura del capital: mezcla de deuda y capital que
decide utilizar una empresa



V=C+D
100% = (C/V) + (D/V)
WACC = (C/V) x Ra + (D/V) x Rd x (1 - t)
Ejemplo






Ultimo dividendo repartido: Bs 5 por acción
Crecimiento estimado del dividendo: 7% anual]
Precio actual de la acción: Bs 30. Beta de la acción: 1.2
Prima de riesgo de mercado: 12%. Tasa libre de riesgo: 15%
Razón objetivo deuda/capital: 50%
Costo deuda antes de impuestos: 18%. Tasa impositiva: 34%
Ra = Rf + bi x (E[Rm] - Rf) = 15% + 1.2 x (12%) = 29.4%
Ra = (D1/Po)+g = [[Bs 5 x (1+0.07)] / Bs 30] + 0.07 = 24.8%
Como son similares se promedian: 27.1%
Razón D/C=0.5 por cada Bs 1 de deuda hay Bs 2 de capital
CPPC = 2/3 x 27.1% + 1/3 x 18% x (1 - 0.34)
CPPC = 22.03%
Estructura de capital y
apalancamiento
Deuda
Capital
Deuda/capital:
Acciones en circulación
Precio por acción
Tasa de interés
Tasa impositiva
Estructura de capital sin deuda
Recesión
UAII
1.5 MM
Intereses
0
Impuestos
0.51
Utilidad neta
0.99
RSC
4.95%
UPA
4.95
Estructura de capital propuesta
UAII
1.5 MM
Intereses
1
Utilidad antes ISR
0.5
Impuestos
0.17
Utilidad Neta
0.33
RSC
3.3%
UPA
Bs 3.3
Actual
0
20 MM
0
200 M
100
10%
34%
propuesta
10 MM
10 MM
1
100 M
100
10%
34%
Crecimiento moderado
3 MM
0
1.02
1.98
9.9%
9.9
3 MM
1
2
0.68
1.32
13.2%
Bs 13.2
Expansión
4 MM
0
1.36
2.64
13.2%
13.2
4 MM
1
3
1.02
1.98
19.8%
Bs 19.8
Administración del capital de
trabajo



¿Cuál es el nivel razonable de efectivo?
¿Cuánto debe ser endeudamiento a
corto plazo?
¿Cuánto crédito dar a clientes?
Ciclo operativo y ciclo de
efectivo
Inventario comprado
Inventario vendido
Período de inventarios
Efectivo recibido
Período de CxC
Período CxP
Efectivo pagado
por inventario
Ciclo operativo
Ciclo de efectivo
Riesgos deducibles del Ciclo de Efectivo



Quedarse sin dinero para pagar las cuentas, porque:
 No se cobró
 No se vendió
 Se vendió y se cobró pero "hay mucho dinero en
la calle“
Quedarse sin inventario para atender la demanda
No ser competitivo en los términos de venta
Inventarios
Volumen óptimo de pedido
Reducción marginal en coste de pedido = coste marginal de inventario
T: coste total del pedido; V: ventas anuales; C: coste de un pedido; Q: unidades en cada pedido
T = (V x C)/Q
por tanto dT/dQ = - (V x C)/ Q2 es reducción marginal en coste de pedido
Existencias medias = Q/2
por tanto coste marginal de inventario es:
coste unitario de inventario/2
Igualando:
(V x C)/Q2 = Coste unitario de inventario/2
Q = [(2 x V x C)/coste unitario de inventario]
1/2
Ejemplo
Librería vende 100 libros al año, tiene coste de inventario
de $1 y coste de pedido es $2 por libro. El volumen óptimo
de pedido es:
Q = [(2 x 100 x 2)/1]
1/2
= 20
Librería debería pedir 20 libros 5 veces al año
Saldos de tesorería
Q = [(2 x desembolso anual tesorería x costo vta. LT)/interés] 1/2
Ejemplo:
El tipo de interés de las letras del tesoro es 8% y cada
venta de LT cuesta $20. ABC desembolsa tesorería a un
promedio de $105.000 mensual ($1.260.000 al año)
Q = [(2 x 1.260.000 x 20)/0,08]
1/2
= 25.100
ABC debería vender $25.100 en LT cuatro veces al mes
y su saldo medio en tesorería será de $12.550
Economic Value Added (EVA)



Herramienta para determinar valor que
agrega un proyecto, una unidad de negocios
o una corporación, para la toma de decisiones
Se puede aplicar a diferentes niveles de la
organización para ver unidades que crean
valor (o lo destruyen)
Se utiliza como estímulo a gerencia
alta/media para crear valor
EVA





EVA = NOPAT – WACC * CAPITAL OPERATIVO
NOPAT = Net Operating Profit After Taxes o Flujo de Caja Libre
(FEO)
Si ROI = NOPAT / CAPITAL
EVA = (ROI – WACC) * CAPITAL
Esto significa que EVA es el valor por encima del costo de
oportunidad de capital que se está obteniendo mediante las
operaciones de la empresa, y gracias al capital operativo
productivo invertido en dicha operación.
 Si EVA > 0 no sólo se produce riqueza, sino que es una
riqueza por encima del riesgo que se está corriendo
 Si EVA < 0 puede que produzca riqueza (VPN descontado >
0), pero es una riqueza por debajo del riesgo en que se
incurre
¿Cómo aumentar el EVA?

Aumentando ingresos



Mejorando márgenes





Nuevos productos que apalanquen inversión existente
Nuevas oportunidades de negocio que creen valor
Mejorar procesos y actividades (reingeniería)
Incrementar productividad/eficiencia
Nuevos productos con altos márgenes
Reducir costos
Mejorando uso de activos


Manejo del capital de trabajo
Reducir activos fijos (arrendamiento)
Impulsores de valor
• Son aquellos aspectos de la organización a
través de los cuales se puede aumentar
directamente el valor económico de la
organización. El EVA tiene como base de
cálculo estos impulsores de valor
Impulsores de valor

Se pueden ver a nivel de toda la corporación o de una
unidad de negocio
Corporación
Nivel Específico
Retorno
Ejemplos
• Mejora del Retorno
NOPAT
Costos
EVA
• Mejora del Margen
• Eficiencias Operacionales
• Gerencia del Capital de
Trabajo
Capital de
Trabajo
• Productividad del Capital
Invertido
• Optimización de la
Estructura de Capital
Capital
Invertido
Capital
Fijo
Negocio
Unidad Específica
Ejemplos
• Estrategia de precios
• Diversidad de Productos
• Énfasis departamental
• Costo del producto
• Costos operativos tienda
• Costos administrativos
corporativos
• Costos de distribución
• Reservas operativas de
efectivo
• Gerencia de Inversiones
• Administración de cuentas
pagables
•
•
•
•
Base tienda
Arrendamientos
Activos intangibles
Distribución de activos
Manejadores Valor
Operacionales
Ejemplos
• Frecuencia compras
• Penetración
• Tamaño
transacciones
• Margen bruto
• % Gastos
Operaciones
• % gastos Servicios
Generales &
Administración
• Distribución costos
por caso
• Caja chica
• Reposición de
Inventario
• Ciclo de pago
contables
• Nivel de utilidad de
tienda
• Relación
Deuda/Patrimonio
• Capital anual
invertido
EVA y Planificación Estratégica

Descomponiendo EVA en sus impulsores de valor se obtiene una
estructura para mejorar la creación de valor y hacer Planificación
Estratégica basada en Valor Financiero
Incrementa
Retorno
Aumenta
Flujo Caja
(NOPAT)
Reduce
Costos
Creación
de Valor
(EVA)
Reduce
Capital
Invertido
Reduce
Carga de
Capital
Volumen Ventas
Precio



Gerencia e
Investigación

Ocupación


Expande a nuevos mercados
Desarrolla extensiones

Imagen marca diferenciada
Desarrolla productos correctos
en el mercado
Diseña productos efectivos en
costos

Equilibra oferta y demanda
durante vida a máx. precio

Negocia contratos
favorables
Selecciona sitios productivos
Arrendamientos favorables

Desarrolla productos
efectivos en costos
Asegura operaciones eficientes
Edifica red logística eficiente

Conduce publicidad efectiva
Invierte en alto impacto IT

Crea nuevas marcas
Entran nuevos negocios
Costos Operativos
/ Serv Gen & Adm

Capital de Trabajo

Amplía productividad efectivo
e inversiones corto plazo

Optimiza niveles
inventario

Evita “ostentación innecesaria”
en las tiendas
Mejora productividad flotilla
Mejora productividad
Arrendamientos favorables

Mejora productividad de
red logística nacional
Mantiene alta calif. crédito
Mejora estabilidad de retornos

Determina nivel óptimo
Activos Fijos
Valor Presente
compromisos
arrendamiento
Reduce
Costo de
Capital

Estructura
Capital







Descargar

Finanzas Corporativas