Un marco macro de secuencias inteligibles
Escuela de Verano de la CEPAL
24 de julio de 2013
Esteban Pérez Caldentey
División de Financiamiento para el desarrollo
El contexto
2
Desde 1946 la investigación en macroeconomía se
ha desarrollado de acuerdo a dos paradigmas
•
El primero parte de la premisa que la actividad económica viene motivada por las
acciones o más precisamente las aspiraciones de los individuos.
•
Central para este marco conceptual es una función de producción, que postula que
la sustitución entre factores de producción y flexibilidad de precios genera un nivel
de producto potencial.
•
Las posibilidades de producción y las dotaciones de los factores definen, en
conjunción con las preferencias, un nivel de empleo y desempleo naturales
excluyendo la posibilidad de desempleo involuntario. Las fluctuaciones (el ciclo)
se definen en torno a la tendencia. La tendencia actúa como centro de gravedad de
las fluctuaciones.
•
La intensidad y duración de las fluctuaciones se explican en base a una serie de
imperfecciones de mercado tales como las rigideces de precios. Las imperfecciones
permiten explicar además porqué se generan sub-utilización de recursos y están en
la base de la efectividad de la política económica.
•
En dicho paradigma el dinero, el sistema financiero, juega un paradigma
secundario.
El enfoque y sus características
4
Las piezas constitutivas del enfoque stock-flow
Hogares
Empresas
Corriente
Empresas
Capital
Gobierno
∑
Consumo
Gasto
Gobierno
Inversión
PIB (Y)
Salarios
Beneficios
Impuestos
∑
5
Etapas de elaboración
Matriz de transacción
Matriz de flujos de fondos
Matriz de hojas de balance
6
Características del enfoque stock-flow
• Es un marco de consistencia por lo que no requiere satisfacer condiciones
de equilibrio ‘ex ante.’
• Los flujos monetarios de bienes, servicios y activos se refieren a la venta y
compra en un periodo discreto en el tiempo (trimestre, año).
• En este sentido la construcción de modelos stock-flow permite la
incorporar el cambio y la evolución en el análisis.
• El marco analítico no impone un peso excesivo en el razonamiento
deductivo sino más bien resaltar la compatibilidad de configuraciones de
transacciones.
Características del enfoque stock-flow
•
El marco analítico se contruye sobre una ley fundamental en macroeconomía:
los acrivos (stocks) y flujos tienen que satisfacer las restricciones de los agentes
económicos y de la economía en su conjunto de tal manera que todas las
retsricciones son compatibles.
•
El enfoque parte de la lógica de qu sólo algunas configuraciones de
transacciones son compatibles para todos los agentes econٕ ómicos.
•
Como resultado, la modelización stock-flow generalmente parte de la
especificación de transacciones, flujos de fonods seguidos por hojas de balance
para un conjunto determinado de sectores económicos y variables.
•
Las transacciones (matriz) se centra en los flujos mientras que las matrices de
flujos de fondos y hojas de balances sen centran en los stocks. Una vez
determinada la consistencia este enfoque postula suposiciones de
comportamiento sobre los agentes y los parámetros que permiten la
especificaciónde un modelo.
Características del enfoque
• El modelo se analiza de una perspectiva de equilibrio stock a partir de la
cual se deriva un equilibrio de flujos.
• En esta posición el nivel de ingreso se determina por una combinación de la
postura fiscal y el desempeño exportador.
• El funcionamiento del modelos fuera de esta posición se analiza mediante
la interacción de flujos y stocks. En particular los flujos de ingreso
determinados por la postura fiscal y el desempeño exportador equilibran el
cambio en el stock de activos en el sector privado y la suma de sus fuentes
de financiamiento. A la vez los stocks influencian a los flujos.
• La medida en la cual los stocks pueden influenciar los flujos dependerá de
si el efecto combinado de la postura fiscal y desempeño exportador se
traducen en un aumento o disminución de los activos netos del sector
peivado.
Desarrollo del enfoque e implicaciones
10
Las piezas constitutivas del enfoque stock-flow
Hogares
Empresas
Corriente
Empresas
Capital
Gobierno
∑
Consumo
Gasto
Gobierno
Inversión
PIB (Y)
Salarios
Beneficios
Impuestos
∑
11
Las piezas constitutivas del enfoque stock-flow
Consumo
Hogares
Empresas
Corriente
-C
+C
Empresas
Capital
Gobierno
∑
0
Gasto
Gobierno
+G
Inversión
+I
PIB (Y)
Y
0
-WB
0
Salarios
+WB
Beneficios
-F
Impuestos
-T
∑
Ahorro
Privado
0
-G
-I
0
+F
Inversión
privada
0
0
+T
0
Superávit
Gobierno
0
12
La relación sector privado gobierno
 Si
un gobierno tiene de manera consistente superávits el crecimiento
sólo se puede mantener con una acumulación de deuda en el sector
privado.
13
Los beneficios no se distribuyen a los hogares…más bien se
transforman en una fuente de financiamiento de las empresas
14
La introducción del sector externo
Consumo
Hogares
Empresas
Corriente
-C
+C
Empresas
Capital
Gobierno
Sector
externo
∑
0
Gasto Gobierno
+G
Inversión
+I
Exportaciones
+X
-X
0
Importaciones
-M
-M
0
PIB (Y)
Y
0
-WB
0
Salarios
+WB
Beneficios
-F
Impuestos
Transferencias
-T
∑
Ahorro
Privado
0
-G
0
-I
0
+F
Inversión
privada
0
+T
-T
0
Superávit
Gobierno
Déficit
sector
externo
0
15
Las implicaciones con el sector externo
Posibles escenarios
16
El caso Español es ilustrativo
España:Balances del sector privado, público y privado (1980-2012)
Porcentajes del PIB
10
5
0
GOV
EXT
-5
PDEBT
-10
-15
1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012
17
Fuente: FMI, WEO (2013)
Balances financieros y patrón de crecimiento en
América Latina entre 1990-2006
6
Porcentajes del PIB
5
4
3
2
1
0
-1
-2
-3
-4
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
Government
1997
1998
1999
External Sector
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
Private Sector
18
América Latina: balance financiero del sector privado (en porcentajes del PIB)
1990-2009
Argentina
Bolivia
Brasil
Chile
Colombia
Costa Rica
Ecuador
El Salvador
Guatemala
Honduras
México
Nicaragua
Panamá
Paraguay
Perú
R. Dominicana
Uruguay
Venezuela
Promedio
1990-1995
-1.2
-3.8
-0.4
-4.3
0.5
-1.5
-3.9
-2.6
-1.8
0.1
-7.0
-2.2
-34.3
-2.5
4.7
-6.1
0.2
6.8
-3.3
1995-2000
-1.3
-3.1
-1.8
-3.5
1.5
-0.5
-0.1
0.8
-0.4
-1.9
-3.4
-0.4
-21.8
-4.3
-1.1
-4.3
0.6
6.1
-2.2
2000-2007
3.0
7.1
2.0
-1.5
3.1
-2.5
-0.9
2.3
-2.0
-2.0
-4.4
1.1
-16.6
-3.7
1.4
1.5
2.2
12.4
0.1
2004-2007
1.9
10.5
3.7
-2.6
2.0
-3.7
-0.9
2.6
-2.9
-2.7
-4.3
0.2
-15.3
-6.8
1.0
2.7
0.9
12.6
-0.1
2008-2009
3.0
9.2
0.8
-0.5
0.8
-4.3
-5.5
3.3
-1.9
1.0
-7.6
0.6
-18.4
-6.9
-0.9
1.5
-1.8
9.8
-1.0
19
Fuente: Sobre la base de datos oficiales y del FMI
Un enfoque para entender los efectos de la
crisis global en América Latina
Hogares
Empresas
Gobierno
Sector externo
Sector financiero
20
Un enfoque para entender los efectos de la
crisis global en América Latina
Balance de recursos
Igualdad ahorro=inversión
Combinación de 6 y 7
Beneficios
21
Evidencia empírica para América del Sur y América Central
Region
Years
GDP
Households
Growth
South
America
1995
2001
2004
2007
2008
4.0
1.1
4.2
6.4
6.1
In Mill US$
(Constant)
76,561
87,166 (∆=10,605)
92,417 (∆=5,251)
112,622 (∆=20,206)
120,481 (∆=7,858)
Central
America
1995
2001
2004
2007
2008
4.6
1.9
7.2
7.1
4.4
8,286
10,670 (∆=2,384)
11,677 (∆=1,007)
14,296 (∆=2,621)
15,020 (∆=723)
Gover External Sector
nment
(Current account)
% of
In US$ Mill
% of
GDP
GDP
-1.82
1,514
-2.9
-3.01
-69 (∆=1,445) -2.3
-0.66
7,106 (∆=7,175) 1.7
0.88
8,353 (∆=1,247) 2.1
0.78
6,246 (∆=-2,108) 0.1
Gross Formation of Fixed
Capital
In Mill. US$
(Constant)
16,815
19,465 (∆=2,650)
19,156 (∆=-309)
27,809 (∆=8,653)
31,452 (∆=3,643)
% of
GDP
18.7
17.8
17.8
20.7
21.6
….
-1.81
-2.60
0.01
-1.38
1,747
4,353
5,229
7,812
8,241
19.8
19.8
19.7
22.9
23.7
-570
-1,155(∆=-585)
-1,393(∆=-238)
-2,967(∆=-1,574)
-4,040(∆=-1,073)
-6.4
-6.0
-5.5
-8.6
-11.4
(∆=2,605)
(∆=876)
(∆=2,583)
(∆=428)
22
Utilizando la ecuación de beneficios se llegan a
balances sectoriales
Balance sectoriales
Implicaciones para América Central y América del Sur
23
El patrón de crecimiento de América Central dependía
de sobremanera del financiamiento externo
Balance de la cuenta financiera de la balanza de pagos para América Central y América
del Sur 1990-2010 (Porcentajes del PIB)
24
Pérez Caldentey y Vernengo (2012)
¿Cuál fue el ajuste a la crisis en ambas regiones?
[MOSTRAR GRAFICOS EN WORD]
25
El ajuste en América Central fue más fuerte
Desapalancamiento del Sector Privado en América del Sur y América Central (2008-2009)
6
4
2.7% of GDP
Percentages of GDP
2
0
-2
-1.6% of GDP
-4
-6
-7.5% of GDP
-8
-10
2001
2002
2003
2004
2005
Central America
Pérez Caldentey y Vernengo (2012)
2006
2007
2008
2009
2010
2011
South America
26
Esto se reflejó en una fuerte contracción en la inversión
1991-1995
1996-2003 2004-2007 2008
2009
2010
Rate of growth of fixed capital formation (US$ constant 2000)
South America
8.5
1.2
15.6
14.6
-6.5
13.3
Central America
11.2
4.4
10.8
5.8
-17.5
7.9
Mexico
2.0
7.6
8.1
5.9
-11.9
2.4
Rate of growth of private credit
South America
5.2
-0.1
9.6
15.3
6.4
6.1
Central America
3.5
12.3
6.1
8.7
0.3
-1.0
Mexico
0.0
-12.2
12.1
14.3
-0.3
-1.2
Pérez Caldentey y Vernengo (2012)
27
Un esquema de esta naturaleza podría explicar en parte la razón
del desempeño de las sub regiones en la crisis más reciente
América Central
28
Y el efecto en el sector financiero
Rentabilidad del sector financiero en América Central y América del Sur (2006-2009)
Pérez
ROE
Dec.
2006
Guatemala
El Salvador
Honduras
Nicaragua
Costa Rica
Panama
Average
17.1
13.0
19.8
25.3
19.0
14.1
18.1
Argentina
Brazil
Chile
Colombia
Peru
Average
13.0
15.7
22.9
12.0
33.3
19.4
Mexico
Caldentey
21.8
y Vernengo
Dec. 2007
Dec. 2008
Central America
21.2
20.6
10.2
7.9
20.5
17.1
22.6
18.2
13.9
14.9
15.9
17.2
17.4
16.0
South America
14.1
21.3
19.5
9.7
25.7
16.6
19.3
17.9
31.0
25.0
21.9
18.1
14.2
(2012)1
25.0
Dec. 2009
∆% 2008-2009
17.8
2.6
11.4
4.9
8.6
12.6
9.7
-13.6
-67.1
-33.3
-73.1
-42.3
-26.7
-39.6
17.6
14.7
23.6
18.4
24.7
19.8
-17.4
51.5
42.2
2.8
-1.2
9.4
24.7
-1.2
29
La incorporación de flujos de fondos
y matriz de hojas de balance
30
Hogares Empresas
Corriente
Consumo
-C
Empresas Gobierno Bancos ∑
Capital
+C
0
Gasto
Gobierno
+G
-G
0
Inversión
+I
PIB (Y)
Y
0
-I
0
Salarios
+WB
-WB
0
Beneficios
+F
-F
0
Impuestos
-T
+T
0
∆ Préstamos
∆ Efectivo
0
-∆Mh
-∆M
-∆Mb
0
+∆M
0
+∆B
-∆Bh
0
0
0
0
∆ Depósitos -∆M
∆Papeles
-∆Bh
∑
0
0
0
31
La matriz de flujos se complementa con una matriz de
hojas de balance
Hogares
Préstamos
Producción
Empresas
Gobierno
-L
Efectivo
+Mh
-M
Depósitos
+M
Papeles
+Bh
Capital
tangible
+Kh
+Kf
Posición
patrimonial
NWh
NMf
+B
NWg
Bancos
∑
+L
0
+Mb
0
-M
0
-Bh
0
0
0
NWb
0
32
Households
C
I
G
M
X
T
W
rlb
rtb
rd
Dividends
FB
Cash
Demand deposits
Time deposits
Treasury bills
-C
-Th
+W
+rdDh
FBh
-DHP
-DDd
-DTd
Loans
Capital
S
INV
Cash
Demand deposits
Time deposits
Treasury bills
Loans
Capital
Foreign assets
Balancing Item
Transactions matrix (payment (-), receipt (+))
Firms
Banks
Government
Current
Capital
+C
+INV
-INV
+G
-G
-M
-M
+X
+X
-Tf
+Tt
-W
-rlf
+rl
+rtb
-rtb
+rdDf
-rDt
FBf
FBg
Flow of funds (sources (+) uses (-))
-DHP
+DHP
+DDd
+DTd
-DTb
+DTb
+DLf
-Deq
0
+HP
+Dd
+Td
+Eq
NWh
External sector
+M
-X
0
0
0
0
0
0
0
0
0
-CAB
0
0
0
0
0
-DLb
0
+Deq
0
0
0
Balance sheet matrix (assets (+) liabilities(-))
+INV
-HP
-Dd
-Td
+TB
-TB
-Lf
+Lf
-Eq
+Fg
NWf
NWb
NWg
S
0
0
-Fg
NWfs
+INV
0
0
0
0
0
0
0
-INV
Implicaciones para el análisis de la
demanda agregada
34
Implicaciones: demanda agregada y deuda
• Para analizar esto se puede partir por ejemplo de una
especificación estándar de la demanda agregada:
 Y = Gasto privado + gasto público –T + B
 Activos = α Gasto Privado
 Activos = Deuda del sector privado +Deuda del sector público+B
 Y = (DSPr +DSPu+B)/α + GSPu+ B
 DSPu = G-T y T=θY
 B= X-M y M=μY
Implicaciones: demanda agregada y deuda
 Y= A1 (G+X) + A2DSPr
 A1= (α+1)/(α+αμ+μ+θ)
 A2= 1/ (α+αμ+μ+θ)
La diferencia entre la demanda agregada y la ‘demanda agregada’:
el caso de la Gran Depresión
1929
1930
1931
1932
1933
1934
1935
1936
1937
1938
1939
Aggregate
demand (with
GDP in
Private debt individual and
billions of (individual and non-corporate Rate of change in
current dollars non-corporate)
debt)
GDP
103.6
72.9
106.5
91.2
71.8
90.1
-12.0
76.5
64.9
69.6
-16.1
58.7
57.1
50.9
-23.3
56.4
51
50.3
-3.9
66
49.8
64.8
17.0
73.3
49.7
73.2
11.1
83.8
50.6
84.7
14.3
91.9
51.1
92.4
9.7
86.1
50
85
-6.3
92.2
50.8
93
7.1
Rate of Change in aggregate
demand (with individual and
non-corporate debt)
-15.4
-22.8
-26.9
-1.2
28.8
13.0
15.7
9.1
-8.0
9.4
El caso de los Estados Unidos en la crisis de
2008-2009
2006
2007
2008
2009
2010
GDP
12,915,600 13,611,500
14,337,900
14,347,300
14,453,800
Private debt
33,196,817 36,553,385
40,596,586
42,045,481
40,185,976
Government
debt
6,556,391
6,893,467
7,321,592
8,615,051
10,167,585
17,305,144
18,809,226
17,089,654
14,146,829
Aggregate
demand
Estados Unidos
Tasa de variación de la demanda agregada con y sin deuda
2007-2010
10
Tasas de crecimiento
5
0
-5
-10
-15
-20
2007
2008
PIB
2009
Demanda agregada
2010
39
En una situación de más largo plazo se puede suponer que
el cambio en la deuda del sector privado es igual a 0
• En este caso el nivel de producto viene
determinado por dos variables exógenas (el gasto
de gobierno y las exportaciones):
Y = A1(G+X) + A2∆Deuda Sector Privado
∆Deuda Sector Privado=0
Y=A1(G+X)
40
De manera más precisa el nivel de producto se determina por
el gasto de gobierno y las exportaciones y las propensiones
respectivas
41
Estado
Estacionario
20% en la
postura fiscal
20% en el desempeño
exportador
150
180
150
2.Presión fiscal
0.333
0.333
0.333
3. Postura Fiscal
450
540
450
4. Exportaciones
200
200
240
0.444
0.444
0.444
450
450
540
7. Ingreso nacional
450
489
501
8.Ingreso de gobierno
150
163
167
9. Importaciones
200
217
223
10. Déficit de gobierno
0
17
-17
11. Balance externo
0
-17
17
1.Gasto de gobierno
5. Propensión a importar
6. Desempeño
exportador
Flujos de Steady State
42
Postura fiscal y desempeño exportador
El caso del Caribe
40
35
30
25
20
15
10
5
0
AB
DO
GRE
STK
STL
Fiscal stance
Source: Pérez Caldentey (2007)
SV
BAR
Export performance ratio
BEL
GUY
JAM
Siguiendo los pasos de la tasa de crecimiento a través de
la postura fiscal aumentada…(steady state)
14
12
Model
10
8
Actual
6
4
2
0
-2
-4
-6
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
Y también fuera del steady state
16
14
12
Out of steady state model
10
8
6
4
Actual
2
0
-2
-4
-6
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
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Escenarios de recuperación en América Latina, qué nos enseña la