Fondos soberanos de
riqueza: Una política de
Estado necesaria para el
Perú
Alfonso López-Chau
KEYNES
“Es propio de los mercados de inversión
organizados que, cuando el desencanto se
cierne sobre uno demasiado optimista y
con demanda sobrecargada, se derrumben
con fuerza violenta, y aún catastrófica, bajo
la influencia de los compradores altamente
ignorantes de lo que compran.”
“Por el momento, el colapso en la
eficiencia marginal del capital puede ser
tan
completo que no baste ninguna
reducción factible en la taza de interés. Si
una baja de ésta fuera capaz de proveer
un remedio efectivo por sí mismo, cabría
alcanzar la recuperación, por medios más
o menos directamente bajo el control de la
autoridad monetaria .”
J.M. Keynes
“Pero de hecho esto no suele ocurrir y no
es tan fácil resucitar la eficiencia marginal
del
capital
estando
como
está,
determinada
por
la
indirigible
y
desobediente psicología del mundo de los
negocios.”
J.M. Keynes
“…en condiciones de laissez-faire quizás
sea imposible evitar las fluctuaciones
amplias en la ocupación sin un cambio
trascendental en la psicología de los
mercados de inversión… En conclusión
afirmo que el deber de ordenar el volumen
actual de inversión no puede dejarse con
garantía de seguridad en mano de los
particulares .”
J.M. Keynes
“Puede parecer que el análisis
precedente está de acuerdo con el
punto de vista de quienes sostienen
que
la
sobreinversión
es
la
característica del auge, que el único
remedio posible para la siguiente
depresión
es
evadir
esta
sobreinversión.”
J.M. Keynes
“…y que si bien… ésta (Keynes se
refiere a la depresión) no puede
impedirse por medio de una baja tasa
de interés, sin embargo el auge puede
evitarse por una alta tasa de interés.
Ciertamente tiene fuerza el argumento
de que una alta tasa de interés es
mucho más efectiva contra un auge
que otra baja contra una depresión.”
J.M. Keynes
“Pero inferir estas conclusiones de lo
anterior llevaría a una mala
interpretación de mi análisis y a mi
modo de ver, supondría serio error.”
J.M. Keynes
“Así ¡el remedio del auge no es una
tasa más alta de interés, sino una más
baja! Porque ésta puede hacer que
perdure el llamado auge. El remedio
correcto para el ciclo económico no
puede encontrarse en evitar los auges y
conservarnos así en semidepresiones
permanentes, sino en evitar las
depresiones y conservarnos de este
modo en un cuasi auge continuo.”
J.M. Keynes
“Así, un aumento en dicha tasa,
como alivio para el estado de cosas
derivado de un prolongado periodo
de inversiones anormalmente fuertes,
pertenece a esa clase de remedios
que curan la enfermedad matando al
paciente.”
J.M. Keynes
“Veo, por lo tanto, el aspecto rentista del
capitalismo como una fase transitoria que
desaparecerá tan pronto como haya
cumplido su destino… además, será una
gran ventaja en el orden de los
acontecimientos que defiendo, que la
eutanasia del rentista, del inversionista
que no tiene ninguna misión no será algo
repentino, sino una continuación gradual
aunque prolongada de lo que hemos visto
recientemente .”
J.M. Keynes
KEYNES
“El capitalismo internacional, decadente pero
individualista,
en
cuyas
manos
nos
encontramos después de la guerra, no es un
éxito. No es inteligente, no es hermoso, no es
justo, no es virtuoso. En pocas palabras nos
disgusta y comenzamos a despreciarlo. Pero
cuando nos preguntamos qué pondremos en
su lugar?, nos encontramos extremadamente
perplejos.”
El Trimestre Económico Vol 1 Nº 2 México 1934
¿Cuál es a finalidad del BCRP?
Artículo 2.- La finalidad del Banco es
preservar la estabilidad monetaria.
FUNCIONES DEL BCRP
Sus funciones son regular la cantidad
de dinero, administrar las reservas
internacionales, emitir billetes y
monedas e informar sobre las
finanzas internacionales.
ATRIBUCIONES, OBLIGACIONES
Y PROHIBICIONES
Artículo 71.Para la administración de las reservas
internacionales, el directorio toma en cuenta
los criterios de seguridad, liquidez y
rentabilidad y los evalúa en función de la
situación y perspectiva de la economía
nacional y del contexto internacional,
siguiendo usuales y sanas prácticas
bancarias.
¿SE PUEDEN USAR LAS
RESERVAS?
El BCRP, está obligado a usarlas de
acuerdo con el artículo 71 de la Ley
Orgánica del BCRP.
¿CÓMO LO HACE EL BCRP?
El Portafolio de Inversiones se divide
en tramos: disponibilidad inmediata,
liquidez, intermediación, inversión,
diversificación para cobertura de
riesgos y metales.
TRAMOS DEL PORTAFOLIO REAL
Tramos
Disponibilidad
Inmediata
Objetivos
Inversión
Diversificación
para Cobertura
de Riesgos
Metales
Contrapar
tida
Cubrir retiros de muy corto plazo
Fondos muy líquidos (depósito
overnight)
Depósitos
de Banca
Local
(Encaje)
2 023
Superar la remuneración al encaje
Depósitos a plazo
Instrumentos del mercado de dinero
(CD’s, PC’s, bono a descuento, etc.)
Depósitos
de Banca
Local
7 676
Corresponde a los recursos captados a
través de los depósitos del sector
público
Instrumentos que replican plazo y
moneda de depósitos del sector
Público en el BCRP (ALM)
Depósito
del Sector
Público
6 746
Comprende los recursos propios del
banco, es decir la posición de cambio
en divisas. Tiene el objetivo de
maximizar el valor de mercado en el
largo plazo preservando capital.
Depósitos a plazo
Bonos (T-,Notes, Agencias)
Eurobonos bullet o callables, etc.)
Posición
de Cambio
23 773
Mantener activos al vencimiento
mitigando riesgos del portafolio total en
el mediano plazo
Bonos estructurados de cobertura
cambiaria
Bonos indexados al precio del oro
Bonos indexados a la inflación de
EE.UU. (TIPS)
Bonos a tasa flotante
Posición
de Cambio
4 380
Mantener stock fijo disponible colocado
de manera segura en depósitos,
custodia fisíca y bonos de oro.
Depósitos y custodia física de Oro ,
Bonos de Oro
Posición
de Cambio
1 946
Liquidez
Intermediación
Instrumentos
Valor de
Mercado
(Mill. US$)
TOTAL:
46 544
¿QUÉ ES Y CÓMO SE DISTRIBUYE
LA POSICIÓN DE CAMBIO?
La posición de cambio es en la práctica el
uso de los recursos propios del Banco. Se
asocia al tramo de inversión.
Este
agregado
excluye
por
eso
obligaciones con residentes, en particular
con el sector público y con las entidades
financieras. La posición de cambio es una
parte de las reservas netas.
¿CÓMO SE DISTRIBUYE?
Exposición efectiva de la Posición de
Cambio al 28-11-2011
1)
2)
3)
4)
5)
6)
7)
Euros
Dólares Australianos
Dólar EE.UU.
Oro
Bono de oro
DEG
Otros
22%
6%
50%
6%
4%
4%
8%
Posición de cambio: 32,248 millones.
¿HASTA QUÉ MONTO SE DEBEN
ACUMULAR RESERVAS?
En otras palabras ¿existe algún nivel
óptimo de reservas?.
En el pasado se estimaba que el nivel
óptimo o adecuado de reservas debía
ascender a tres meses de importaciones.
Este criterio es hoy abandonado.
No obstante al 28 de octubre las reservas
cubren casi 17 meses de importaciones.
¿PERO CUÁL ES EL MONTO
SUFICIENTE QUE CUBRE O PROTEGE
DE LA OCURRENCIA DE PELIGROS?
¿LAS RESERVAS DEBEN CRECER
ILIMITADAMENTE?
¿EXISTE ALGÚN COSTO DE
OPORTUNIDAD?
Olivier Jeanne y Romain Ranciere,
economistas del FMI, elaboraron en el
2006 un modelo sofisticado mediante el
cual, descontando todos los posibles
riesgos y peligros, el nivel adecuado u
óptimo de reservas ascendía a 10% del
PIB.
El Perú tiene reservas internacionales
netas (RIN) que ascienden a casi al 30%
del PIB.
Alan Greespan, ex presidente de la
Reserva Federal, estableció lo que en su
honor se conoció como la “Regla
Greespan–Guidotti”,
la
misma
que
establecía que el monto suficiente u
óptimo de reservas debía ser suficiente
para cubrir la totalidad de la deuda externa
de corto plazo.
El Perú tiene reservas para cubrir por más
de cuatro veces la deuda de corto plazo y
servicio de largo plazo.
EL COSTO DE OPORTUNIDAD
“Aunque esas reservas pueden brindar
seguridad a los países en un mundo de
libre circulación de capital, la tenencia de
esos bonos y pagarés extranjeros tiene
un precio: Las reservas producen rentas
inferiores a las tasas de interés que se
pagan por la deuda externa…
……de largo plazo y la acumulación de
dinero en bóvedas también impide su
inversión en empresas más productivas
que eleven el crecimiento del país”.
FMI: Boletín Nº 8, 14 de mayo 2007
¿QUÉ SON LOS FONDOS
SOBERANOS DE RIQUEZA
(SWF)?
De acuerdo con el Instituto de Fondos
Soberanos de Riqueza, los SWF son
estructuras de inversión para un
propósito específico, cuya propiedad
corresponde al gobierno, contribuyendo
a incrementar los activos de la nación.
UNCTAD 24/09/08
“Los fondos soberanos son fondos de
inversión especiales creados por algunos
gobiernos, con el fin de adquirir activos
extranjeros. Suelen caracterizarse por
unos niveles de tolerancia de riesgos y
unos objetivos de rendimientos más altos
que los de las reservas oficiales
tradicionales
manejadas
por
las
autoridades monetarias.”
¿CON QUÉ INGRESOS SE
FORMAN?
De acuerdo con una nota del Banco
de México “Los ingresos para estos
fondos pueden provenir de cuatro
fuentes: superávits fiscales, ingresos
extraordinarios(privatizaciones),
reservas del Banco Central, y
exportaciones de petróleo y de otros
bienes primarios.
¿CUÁLES SON LOS FINES Y
OBJETTIVOS DE SWF?
Los fondos soberanos de riqueza,
siguiendo al mismo Banco de México se
pueden clasificar en:
• Fondos de estabilización
• Fondos intergeneracionales de
ahorro y pensiones.
• Fondos de inversión de reservas
Los fondos de inversión de reservas, de
acuerdo con el Banco Central de México,
se pueden administrar como parte de las
reservas del Banco Central pero con un
perfil de riesgo-rendimiento mayor al resto
de éstas. Tienen como propósito disminuir
los costos que pueda incurrir el Banco
Central por mantener niveles altos de
reservas (costos de financiarlas)
Otra literatura señala lo siguiente:
Típicamente se constituyen para ayudar
en proyectos socioeconómicos o para
promover políticas industriales que
ayuden
al
crecimiento.
Realizan
inversiones directas en empresas y
proyectos estratégicos nacionales y
extranjeros.
¿EN QUÉ SE INVIERTEN LOS
FONDOS SOBERANOS DE
RIQUEZAS?
Con independencia del origen de la
financiación, las estrategias de inversión
no son siempre transparentes, aunque
todas busquen alcanzar la meta general
para la cual fueron conformadas.
¿QUÉ DICE LA EVIDENCIA
EMPÍRICA?
El 58% de los fondos soberanos que
existen en el mundo están conformados
con dinero proveniente de los recursos
naturales.
El 21.4% de los fondos soberanos que
existen en el mundo provienen de los
recursos de las reservas de los bancos
centrales.
Corea del Sur estableció su SWF en julio
del 2005 a través del Korea Invesment
Corporation (KIC), por un monto de 20
billones de dólares provenientes del Banco
de Korea y del Ministerio de Estrategia y
Finanzas del gobierno.
El banco aportó 17 billones y el gobierno 3
billones.
¿ES OPUESTA LA POLÍTICA DE
ACUMULACIÓN DE RESERVAS A LA
CONFORMACIÓN DE FONDOS
SOBERANOS DE RIQUEZA?
No,
no
son
opuestas.
Son
complementarias. La mayoría de los
argumentos que se esgrimen para
justificar una política de acumulación
de reservas, son válidas al momento
de constituir un fondo soberano de
riqueza.
Para Ocampo y Griffith (2008) algunos
países que ostentan más reservas que
las que necesitan, optan por transferir
parte de éstas hacía vehículos
especiales de inversión para maximizar
retornos.
Para Yinqiu Lu (et – al) en un texto editado
recientemente por el FMI, la acumulación
de reservas
proporciona significativos
beneficios para reducir vulnerabilidades
externas y sugieren que el nivel adecuado
de reservas sea establecido por el
acuerdo entre el Banco Central y el
gobierno antes de establecer un fondo
soberano de riqueza.
¿QUÉ PELIGROS ENCIERRA?
UNCTAD 24/09/08
Aunque en general las inversiones
realizadas por fondos soberanos en el
sector bancario en 2006-2007 fueron bien
acogidas, debido a su efecto estabilizador
en los mercados financieros, también
despertaron un cierto rechazo de la
opinión publica y se ha pedido que se
impongan restricciones a las inversiones
de estos fondos, sobre todo por razones
de seguridad nacional.
El Banco de México dio cuenta en el
pasado, de que ciertos países han
mostrado reticencia frente a estas
inversiones.
En algunos casos, señalaron, se han
podido observar deseos de impulsar una
política más proteccionista respecto a este
tipo de inversión extranjera.
La misma nota del Banco de México
refiere que los gobiernos de EE.UU.,
Singapur y Abu Dhabi alcanzaron un
acuerdo para establecer principios de
conducta para sus fondos soberanos.
En el acuerdo se ha establecido que los
fondos
no
perseguirán
objetivos
geopolíticos, revelarán su propósito,
objetivos,
inversión,
estructura
institucional, activos y tasas de
rendimiento histórico.
John Lipsky, alto funcionario del FMI,
en una conferencia sobre fondos
soberanos de riquezas realizada el
2008 en Chile, llegó a advertir. “La
intranquilidad que expresan los
fondos soberanos de inversión, radica
en que puede afectar la seguridad
nacional porque pueden basarse en
motivaciones no comerciales”.
Simon Johnson, otro alto funcionario
del FMI sostuvo también: “ciertos
gobiernos extranjeros no deberían tener
permitido invertir en las alturas
dominantes de la economía”
¿LA LEGISLACIÓN PERUANA PERMITE
LA CONSTITUCIÓN DE FONDOS
SOBERANOS DE RIQUEZA?
No, no lo permite.
El artículo 81 de la Ley Orgánica del
BCRP señala que: “Está vedado al banco
asignar recursos para la constitución de
fondos especiales que tengan por objeto
otorgar créditos o efectuar inversiones
para
promover
alguna
actividad
económico no financiera”
¿QUÉ SE PUEDE HACER
ENTONCES?
Otros países han procedido a separar
por tramos sus reservas. La parte
destinada a seguridad y liquidez,
continúa administrándose con los
criterios convencionales de los bancos
centrales. El exceso de reserva se
maneja por acuerdo entre el Ministerio
de Economía y el Banco Central de
Reserva con los criterios de un fondo
soberano de riqueza.
SWF: POLÍTICA DE ESTADO
La Constitución del Fondo Soberano de
riqueza peruano, para evitar innecesarias
polarizaciones, debe ser asumido como
una política de Estado, con la
coordinación entre el BCRP y el MEF,
quienes deben proceder a integrar una
comisión de alto nivel que proceda a
proponer
los
arreglos
jurídicoinstitucionales que se requiera.
¿POR QUÉ LOS PAÍSES ESTIMARÍAN CONVENIENTE
QUE SE DESVÍEN ACTIVOS DE LAS RESERVAS
INTERNACIONALES HACIA FORMAS ALTERNATIVAS
DE ACUMULACIÓN?
“Sea cual fuere el origen, un aumento
acelerado de las reservas por encima de
la capacidad de absorción nacional no
está exenta de costos. Puede tener
consecuencias
macroeconómicas
no
deseadas, tales como una apreciación del
tipo de cambio….”
Luis Miguel Castilla - 2008
“También puede acarrear costos de
oportunidad, ya que las divisas deben
invertirse en instrumentos líquidos, de
bajo riesgo y, por lo tanto, de bajo
rendimiento, rápidamente accesibles a
los bancos centrales, para balancear los
requerimientos de pago”
Luis Miguel Castilla – 2008
“La efectividad, el costo y la pertinencia de
la intervención de políticas son, como de
costumbre, motivo de debate e implican un
costo de oportunidad.”
Luis Miguel Castilla – 2008
“La apreciación en el tipo de cambio puede
ser favorable para la inflación, pero no
para la competitividad, las intervenciones
esterilizadas son costosas y difíciles de
mantener a largo plazo, mientras que las
intervenciones que no son esterilizadas
pueden llevar a inflación.”
Luis Miguel Castilla – 2008
¿QUÉ OTROS ARGUMENTOS
SE PUEDEN PROPORCIONAR?
ROBERTO CHANG
“Esta acumulación es costosa, y surge la
pregunta de por qué el Banco Central
debe ocuparse de este rol en vez de
concentrarse en controlar inflación.”
BCRP Agosto – 2011
“Preservar competitividad, sin embargo,
no es parte del mandato de nuestros
bancos centrales.
Además la estrategia de mantener altas
reservas tiene costos en términos de
usos alternativos de esos fondos”
“No es claro por qué esos fondos (las
reservas
excesivas)
deben
ser
manejadas por el Banco Central y no
por una institución separada”.
Es más en la práctica esto debe causar
conflictos entre el Banco Central y el
gobierno (e.g. Argentina).
Agosto 2011 – Roberto Chang
“Puede ser más deseable asignar la
administración de las reservas excesivas
(i.e los montos por encima de los
necesarios
para
asegurar
liquidez
internacional.)
a
alguna
institución
separada del Banco Central”.
Instituciones semejantes existen en la
práctica (e.g. Chile y Noruega).
Agosto 2011 – Roberto Chang
“Finalmente, separar la política monetaria
propiamente dicha de otras tareas, tales
como preservar tipos de cambio
‘competitivos’.
Resultado: Sistema de metas de inflación
más enfocado, profundo y creíble”
Agosto 2011 – Roberto Chang
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