COBERTURA CAMBIARIA E INVERSION
INTERNACIONAL DE PORTAFOLIO
LA OTRA CARA DE LA MEDALLA
Costos, beneficios, exposición óptima
Eduardo Walker
Profesor Titular
Escuela de Administración
Pontificia Universidad Católica de Chile
[email protected]
Seminario Internacional FIAP “Perspectivas para la inversión
de los fondos de pensiones”, Santiago, Mayo 18-19, 2006
Fondos de pensiones en mercados
emergentes – 12% en el extranjero
Fuente: www.fiap.cl
2
Preguntas
¿Es la cobertura cambiaria deseable?
– ¿Se relaciona esto sólo con la volatilidad del tipo
de cambio?
– ¿Debería haber un mínimo obligatorio (como en
el caso de las AFP en Chile)?
– ¿Cómo calibramos los costos y beneficios de la
cobertura y determinamos la razón óptima?
Perspectiva implícita: asset allocation
estratégico o de política de inversión
3
Contenidos
Consecuencias de un “full hedge”
Volatilidades con y sin cobertura cambiaria
– Explicación para su evolución
– Evidencia empírica
Dilema para el inversionista local: ¿hay que
cubrir el riesgo cambiario?
– Perspectiva de portafolio de mínima varianza
global
– Perspectiva de portafolio óptimo irrestricto
Conclusiones y limitaciones
4
Supongamos que invertimos en un portafolio accionario
global, debemos cubrir el riesgo de moneda?
(To hedge or not to hedge…)
Retorno UNHEDGED
Retorno HEDGED
BENEFICIO: Se recupera el premio por riesgo implícito en las tasas de
interés locales (que incluyen premio país y cambiario)
COSTO: ¿Lo tiene? ¿Aumenta el riesgo?
– ¿Aumenta la volatilidad? (Perspectiva de riesgo total)
– ¿Aumenta el riesgo del portafolio combinado? (Perspectiva de riesgo de
Porfatolio)
NO: ¿Tenemos un “free lunch”?
SÍ: necesitamos un contexto para calibrar costos y beneficios
5
var(rL)/var(r) –Perspectiva Local
Var(rL)
– Varianza del retorno del MSCI World medido en moneda
local (UNHEDGED)
Var(r)
– Varianza del retorno del MSCI World medido en USD
(HEDGED)
6
var(rL)/var(r)
(Rolling 60 months)
PERU
CHILE
1.40
1.30
1.20
1.20
1.10
1.00
0.80
0.60
1.00
0.90
V(rL) / V(r )
V(rL) / V(r )
0.40
0.80
0.20
0.00
0.70
Dic-05
Dic-04
Dic-03
Dic-02
Dic-01
Dic-00
Dic-99
Dic-98
Dic-97
Dic-97
Jul-98
Feb-99
Sep-99
Abr-00
Nov-00
Jun-01
Ene-02
Ago-02
Mar-03
Oct-03
May-04
Dic-04
Jul-05
Feb-06
0.60
1.40
COLOMBIA
1.20
1.00
0.80
0.60
0.40
V(rL) / V(r )
0.20
0.00
Dic-97
Jun-98
Dic-98
Jun-99
Dic-99
Jun-00
Dic-00
Jun-01
Dic-01
Jun-02
Dic-02
Jun-03
Dic-03
Jun-04
Dic-04
Jun-05
Dic-05
7
var(rL)/var(r)
4.50
10.00
4.00
9.00
8.00
3.50
7.00
3.00
6.00
2.50
2.00
1.00
1.00
0.50
Jun-04
Dic-04
Jun-05
Dic-05
Jun-04
Dic-04
Jun-05
Dic-05
0.00
Dic-03
0.00
Dic-03
2.00
Jun-03
1.00
Jun-03
2.00
4.00
Dic-02
8.00
Dic-02
4.00
Jun-02
10.00
Jun-02
5.00
6.00
Dic-01
12.00
Jun-01
VENEZUELA
ARGENTINA
Dic-00
6.00
Jun-00
14.00
Dic-99
7.00
Jun-99
16.00
Dic-98
8.00
Jun-98
Dic-97
Dic-97
Jun-98
Dic-98
Jun-99
Dic-99
Jun-00
Dic-00
Jun-01
Dic-01
Jun-02
Dic-02
Jun-03
Dic-03
Jun-04
Dic-04
Jun-05
Dic-05
0.00
0.00
V(rL) / V(r )
3.00
1.50
V(rL) / V(r )
V(rL) / V(r )
3.00
5.00
V(rL) / V(r )
BRAZIL
(Rolling 60 months)
MEXICO
2.00
4.00
Dic-97
Jun-98
Dic-98
Jun-99
Dic-99
Jun-00
Dic-00
Jun-01
Dic-01
Jun-02
Dic-02
Jun-03
Dic-03
Jun-04
Dic-04
Jun-05
Dic-05
Dic-97
Jun-98
Dic-98
Jun-99
Dic-99
Jun-00
Dic-00
Jun-01
Dic-01
8
¿Qué explica la evolución de las
varianzas relativas?
var(rL)/var(r) ha tenido grandes cambios a través del tiempo en los
diferentes países
Podemos escribir var(rL) = var(r+e) = var(r)+var(e)+2cov(r,e)
Definiendo
 be = -cov(r,e)/var(r)
“Beta” de variaciones en el tipo de cambio (MLoc/USD) con respecto al índice
accionario mundial
Signo menos es para que el Beta quede en la perspectiva de un inversionista
extranjero (USD/MLoc)
Se obtiene: var(rL)/var(r) = 1 + var(e)/var(r) - 2be
Así var(rL)/var(r) puede cambiar porque…
– La volatilidad relativa del tipo de cambio lo hace, o
– El “Beta” del tipo de cambio varía
Nótese la diferencia en puntos de vista…
9
var(rL)/var(r) = 1 + var(e)/var(r) - 2be
BRAZIL
CHILE
5.00
1.50
4.00
1.00
3.00
0.50
0.00
Dec-97
2.00
1.00
Jun-99
Dec-00
Jun-02
Dec-03
Jun-05
-0.50
0.00
Dec-97
-1.00
-1.00
-2.00
Jun-99
Dec-00
Jun-02
Dec-03
Jun-05
-3.00
-1.50
V(e) / V(r)
V(rL) / V(r )
V(e) / V(r)
-2 b e
V(rL) / V(r )
-2b e
MEXICO
COLOMBIA
2.00
1.50
1.50
1.00
1.00
0.50
0.00
Dec-97
0.50
0.00
Dec-97
Jun-99
Dec-00
Jun-02
Dec-03
Jun-05
-0.50
Jun-99
Dec-00
Jun-02
Dec-03
Jun-05
-0.50
-1.00
-1.50
-1.00
V(e) / V(r)
V(rL) / V(r )
-2b e
V(e) / V(r)
V(rL) / V(r )
-2b e
10
var(rL)/var(r) = 1 + var(e)/var(r) - 2be
PERU
2.00
1.50
1.00
0.50
0.00
Dec-97
Jun-99
Dec-00
Jun-02
Dec-03
Jun-05
-0.50
V(e) / V(r)
V(rL) / V(r )
-2b e
ARGENTINA
VENEZUELA
8.00
16.00
7.00
14.00
6.00
12.00
5.00
10.00
4.00
8.00
3.00
6.00
2.00
4.00
1.00
2.00
0.00
Dec-97
-1.00
Jun-99
V(e) / V(r)
Dec-00
Jun-02
V(rL) / V(r )
Dec-03
Jun-05
-2 b e
0.00
Dec-97
-2.00
Jun-99
V(e) / V(r)
Dec-00
Jun-02
V(rL) / V(r )
Dec-03
Jun-05
-2b e
11
Comentarios
En varios países se observa una tendencia creciente en los
Betas de sus monedas con respecto a mercados accionarios
globales
– Mayores betas disminuyen los beneficios de la cobertura
cambiaria asociados a la volatilidad, desde la perspectiva de
inversionistas basados en mercados emergentes
En Chile, Venezuela y Argentina la volatilidad del tipo de
cambio ha aumentado relativa a los mercados accionarios
globales
En Brasil, Colombia y Mexico, la volatilidad relativa ha caído
Hedging aumenta el riesgo en Chile, Colombia y Mexico
Hedging disminuye el riesgo en Brasil, Argentina y
Venezuela…
– …donde de cualquier modo invertir en acciones globales no tiene
mucho sentido en este momento
12
Riesgo en perspectiva de portafolio 1:
Portafolios de mínima varianza global (GMV) medidos en
moneda de cada país
Clases de activos consideradas
– Acciones globales unhedged (MSCI World Index
Free)
– Acciones globales hedged
Hedge implícito
– Acciones locales (MSCI local indices)
Se excluye renta fija de corto plazo de cada país porque
sería lo de menor riesgo casi por definición
La pregunta es si cuando el GMV incluye
inversión en acciones globales lo hace con
hedge
13
Perspectiva de portafolio 1:
Nota Técnica -- Regresión para obtener ponderadores del
GMV
El retorno de un depósito en dólares es aproximadamente rF+eL
Metodología para estimar composición de portafolios de varianza
mínima en general usando regresiones simples: Kempf and
Memmel (2003)
Ventaja es no necesitar rentabilidades esperadas
Monto del hedging es implícito
 bGL es la inversión total en el portafolio global
 bPL es la inversión total en el portafolio local
– 1- bPL- bGL resulta ser el negativo de la fracción cubierta
14
Global Minimum Variance Portfolios (GMV)
(Evolución de proporciones, perspectiva de moneda local)
CHILE
COLOMBIA
120%
120%
90%
90%
60%
60%
30%
30%
0%
-30%
Dic-96
Jun-98
Dic-99
% USD fixed income
Jun-01
Dic-02
% LOCAL equity
Jun-04
Dic-05
0%
Dic-96
Jun-98
Dic-99
% USD fixed income
%GLOBAL equity
Jun-01
Dic-02
% LOCAL equity
Jun-04
Dic-05
%GLOBAL equity
PERU
MEXICO
120%
120%
80%
80%
40%
40%
0%
0%
-40%
-80%
Dic-96
Jun-98
Dic-99
% USD fixed income
Jun-01
Dic-02
% LOCAL equity
Jun-04
Dic-05
%GLOBAL equity
-40%
Dic-96
Jun-98
Dic-99
% USD fixed income
Jun-01
Dic-02
% LOCAL equity
Jun-04
Dic-05
%GLOBAL equity
15
Global Minimum Variance Portfolios (GMV)
(Evolución de proporciones, perspectiva de moneda local)
BRAZIL
VENEZUELA
150%
150%
120%
120%
90%
90%
60%
60%
30%
30%
0%
0%
-30%
-30%
-60%
-60%
-90%
-90%
-120%
Dic-96
Jun-98
Dic-99
% USD fixed income
Jun-01
Dic-02
% LOCAL equity
Jun-04
-120%
Dic-96
Dic-05
Jun-98
Dic-99
Jun-01
Dic-02
Jun-04
Dic-05
%GLOBAL equity
% USD fixed income
% LOCAL equity
%GLOBAL equity
ARGENTINA
120%
90%
60%
30%
0%
-30%
-60%
Dic-96
Jun-98
Dic-99
% USD fixed income
Jun-01
Dic-02
% LOCAL equity
Jun-04
Dic-05
%GLOBAL equity
16
Lecciones de la perspectiva de mínima
varianza global (GMV)
La mayoría de los portafolios tienen posiciones netas positivas en
depósitos en dólares
– Equivalente a hedging neto negativo
Pero sólo unos pocos casos son significativos
– Sólo para Chile y Colombia los GMVs incluyen fracciones positivas en
acciones globales
– En Mexico y Peru GMVs hay inversión nula en acciones globales
– En Brazil, Argentina and Venezuela los GMV incluyen inversiones
negativas en acciones globales
Podría resultar de una cantidad positiva invertida con hedge pero ésta es
más que compensada por una posición negativa sin hedge
Frecuente sesgo accionario local
Limitación: salvo que haya aversión al riesgo infinita, no se supone
que nadie compre estos portafolios…
17
Prespectiva de portafolio 2:
Optimización irrestricta
Suponemos que inicialmente un inversionista tiene todo invertido
en acciones locales (medidas con el MSCI local en moneda local,
rP)
Debe combinar de forma óptima este portafolio con una
combinación de acciones globales con y sin cobertura (rL* y rL)
– La perspectiva siempre es local, medida en moneda local de cada
país
Se supone que el portafolio combinado debe maximizar la razón
de Sharpe desde el punto de vista local:
18
Optimal hedging CHILE
P
A
N
E
L
Global risk premium
Local risk premium
Local currency beta
Global premium unhedged
5.50%
5.50%
0
0.1
0.3
0.5
5.50%
4.95%
3.85%
2.75%
weight
MSCI-W unhedged (rL)
MSCI-W hedged (r )
Total foreign
MSCI Chile (r p )
79.99%
67.95%
36.27%
-12.30%
2.60%
12.02%
36.82%
74.85%
82.59%
79.97%
73.09%
62.54%
17.41%
20.03%
26.91%
37.46%
A
P
A
N
E
L
B
Global risk premium
Local risk premium
Local currency beta
Global premium hedged
5.50%
6.50%
0
0.1
0.3
0.5
5.50%
4.95%
3.85%
2.75%
weight
MSCI-W unhedged (rL)
MSCI-W hedged (r )
Total foreign
MSCI Chile (rp )
75.75%
63.75%
32.49%
-14.60%
-3.87%
4.69%
27.02%
60.65%
71.87%
68.45%
59.51%
46.05%
28.13%
31.55%
40.49%
53.95%
19
Optimal hedging CHILE
frontier
r
rL
rp
CML
premium
7.5%
MSCI-chile: rp
MSCI-W hedged: r
5.0%
MSCI-W unhedged:rL
2.5%
0.0%
0%
5%
10%
15%
St. Dev.20%
20
Optimal hedging COLOMBIA
P
A
N
E
L
Global risk premium
Local risk premium
Local currency beta
Global premium unhedged
MSCI-W unhedged (rL)
MSCI-W hedged (r )
Total foreign
MSCI Colombia (r p )
5.50%
5.50%
0
5.50%
0.1
4.95%
weight
0.3
0.5
3.85%
2.75%
93.51%
72.18%
12.91%
-88.01%
-3.76%
16.59%
73.15%
169.45%
89.75%
88.77%
86.06%
81.45%
10.25%
11.23%
13.94%
18.55%
0.3
0.5
3.85%
2.75%
A
P
A
N
E
L
B
Global risk premium
Local risk premium
Loca currency beta
Global premium unhedged
MSCI-W unhedged (rL)
MSCI-W hedged (r )
Total foreign
MSCI Colombia (rp )
5.50%
6.50%
0
5.50%
0.1
4.95%
weight
91.93%
70.88%
12.77%
-84.78%
-5.72%
14.02%
68.51%
159.97%
86.21%
84.90%
81.27%
75.19%
13.79%
15.10%
18.73%
24.81%
21
Optimal hedging COLOMBIA
frontier
premium
7.5%
r
rL
rp
CML
5.0%
2.5%
0.0%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
St. Dev.
22
Optimal hedging BRAZIL
P
A
N
E
L
Global risk premium
Local risk premium
Local currency beta
Global premium unhedged
MSCI-W unhedged (rL)
MSCI-W hedged (r )
Total foreign
MSCI Brazil (rp )
5.50%
5.50%
0
5.50%
0.1
4.95%
weight
0.3
3.85%
0.5
2.75%
36.59%
66.14%
33.98%
69.29%
28.11%
76.34%
21.20%
84.66%
102.74%
103.27%
104.46%
105.86%
-2.74%
-3.27%
-4.46%
-5.86%
0.3
0.5
3.85%
2.75%
A
P
A
N
E
L
B
Global risk premium
Local risk premium
Local currency beta
Global premium unhedged
MSCI-W unhedged (rL)
MSCI-W hedged (r )
Total foreign
MSCI Brazil (rp )
5.50%
6.50%
0
5.50%
0.1
4.95%
weight
37.53%
57.98%
34.94%
60.83%
29.12%
67.23%
22.25%
74.78%
95.51%
95.76%
96.34%
97.02%
4.49%
4.24%
3.66%
2.98%
23
Optimal hedging BRAZIL
frontier
premium
7.5%
r
rL
rp
CML
5.0%
2.5%
0.0%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
St. Dev.
24
Conclusiones– limitaciones
Nos hemos centrado en la perspectiva de un Inversionista Basado en un
País Emergente (IBPE)
La cobertura de riesgo cambiario tiene costos y beneficios
Beneficios para IBPE
– Recuperar el premio por riesgo en las tasas locales
Costos para IBPE
– En algunos países la cobertura aumenta el riesgo
El hedging óptimo usualmente es una fracción de la inversión total en el
extranjero
– Puede ser 100%, o incluso mayor
– Puede ser 0%, o incluso negativa
Desde la perspectiva de un IBPE, los altos betas cambiarios observados
implican que la moneda extranjera es un “hedge natural” frente a caídas
en las bolsas globales (y locales)
– Para inversionistas de países desarrollados los mayores betas de monedas
aumentan la contribución de éstas al riesgo de sus portafolios
Limitaciones
– Implícitamente suponemos que el horizonte es corto y que la volatilidad o la
covarianza de corto plazo son medidas pertinentes de riesgo
Algunos riesgos (peso problems) no quedan bien reflejados
Conclusiones también pueden cambiar con el horizonte de inversión
25
COBERTURA CAMBIARIA E INVERSION
INTERNACIONAL DE PORTAFOLIO
LA OTRA CARA DE LA MEDALLA
Costos, beneficios, exposición óptima
Eduardo Walker
Profesor Titular
Escuela de Administración
Pontificia Universidad Católica de Chile
[email protected]
Seminario Internacional FIAP “Perspectivas para la inversión
de los fondos de pensiones”, Santiago, Mayo 18-19, 2006
Appendix
Examples of hedging and the
arithmetics involved
A special asset class – hedged foreign
portfolio investment
Question: what do we obtain if we invest abroad
and partially hedge back to local currency the
value of our foreign portfolio
Necessary information: the forward exchange
rate
Example:
– The initial exchange rate is 34.2 USD/LC
(LC is the local currency).
– We invested USD1 Mn in the S&P500. The S&P return was
1.5%.
– What is the return measured in local currency (LC) if:
We did not hedge and the final currency value was 33.5 USD/LC
We sell forward USD1000000 at 34.3 USD/LC
28
Hedge…
A m t. In ve s te d
S & P 5 0 0 R e tu rn
A m t. H e d g e d
U sd
U sd
U sd
In itia l
F in a l
F in a l
F in a l
1000000 1015000 1015000 1015000
1 .5 0 %
1 .5 0 %
1 .5 0 %
0 500000 1000000
S p o t e x c h a n g e ra te
U s d /L C
3 4 .2
3 3 .5
3 3 .5
3 3 .5
S p o t e x c h a n g e ra te
L C /U s d
0 .0 2 9 2 4
0 .0 2 9 8 5
0 .0 2 9 8 5
0 .0 2 9 8 5
2 .0 9 %
2 .0 9 %
2 .0 9 %
3 4 .3
3 4 .3
3 4 .3
0 .0 2 9 1 5
0 .0 2 9 1 5
0 .0 2 9 1 5
-0 .2 9 %
-0 .2 9 %
-0 .2 9 %
2 9 2 3 9 .8
3 0 2 9 8 .5
3 0 2 9 8 .5
3 0 2 9 8 .5
2 9 2 3 9 .8
0 .0
3 0 2 9 8 .5
-3 4 8 .1
2 9 9 5 0 .4
-6 9 6 .2
2 9 6 0 2 .3
3 .6 2 %
2 .4 3 %
1 .2 4 %
V a ria tio n o f s p o t
ra te
F o rw a rd E x c h a n g e U s d /L C
R a te
F o rw a rd E x c h a n g e L C /U s d
R a te
V a ria tio n o f fo rw a rd
ra te
V a lu e o f In ve s tm e n t
LC
in L C (P re -h e g d e )
H e d g e E ffe c t
V a lu e o f In ve s tm e n t
in L C
LC
LC
R e tu rn
LC
29
Hedge...
30
(1) Result of the partially hedged
investment
r
rF
rLF
rL(h)
rL
rL*
rP
e
return of the foreign investment, in USD
USD risk free rate
LC risk free rate
ret. of foreign investment after hedging fraction h of the initial investment, in LC
= rL(h) with h=0
= rL(h) con h=1+rF
return of investing in local assets in LC
exchange rate variation (E1/E0-1), measured as LC per USD
31
(2) From the covered interest rate
parity equation…
r
rF
rLF
rL(h)
rL
rL*
rP
e
return of the foreign investment, in USD
USD risk free rate
LC risk free rate
ret. of foreign investment after hedging fraction h of the initial investment, in LC
= rL(h) with h=0
= rL(h) con h=1+rF
return of investing in local assets in LC
exchange rate variation (E1/E0-1), measured as LC per USD
32
(1’) Replacing (2) in (1)…
r
rF
rLF
rL(h)
rL
rL*
rP
e
return of the foreign investment, in USD
USD risk free rate
LC risk free rate
ret. of foreign investment after hedging fraction h of the initial investment, in LC
= rL(h) with h=0
= rL(h) con h=1+rF
return of investing in local assets in LC
exchange rate variation (E1/E0-1), measured as LC per USD
33
(3) Making h = 1+rF… (full hedge)
(A fundamental result)
r
rF
rLF
rL(h)
rL
rL*
rP
e
return of the foreign investment, in USD
USD risk free rate
LC risk free rate
ret. of foreign investment after hedging fraction h of the initial investment, in LC
= rL(h) with h=0
= rL(h) con h=1+rF
return of investing in local assets in LC
exchange rate variation (E1/E0-1), measured as LC per USD
34
(3) Then, with h = 1+rF (full hedge)…
In terms of volatility, the simplest way of measuring
hedging benefits is with the ratio var(rL)/var(r)
r
rF
rLF
rL(h)
rL
rL*
rP
e
return of the foreign investment, in USD
USD risk free rate
LC risk free rate
ret. of foreign investment after hedging fraction h of the initial investment, in LC
= rL(h) with h=0
= rL(h) con h=1+rF
return of investing in local assets in LC
exchange rate variation (E1/E0-1), measured as LC per USD
35
Annualized Standard Deviations
BRAZIL
VENEZUELA
70%
70%
60%
60%
50%
50%
40%
40%
30%
30%
20%
20%
10%
10%
0%
Dic-96
Jun-98
s(e)
Dic-99
Jun-01
s(r )
s(rp, usd)
Dic-02
Jun-04
0%
Dic-96
Dic-05
s(rp)
s(e)
60%
50%
40%
30%
20%
10%
Jun-98
s(e)
Dic-99
Jun-01
s(r )
s(rp, usd)
Dic-99
Jun-01
s(r )
s(rp, usd)
Dic-02
Jun-04
Dic-05
s(rp)
• S(e): volatility of the
exchange rate
• S(r): volatility of MSCI
World
• S(rp,USD): volatility of
local MSCI index in
USD
• S(rp) : volatility of local
MSCI index in LC
ARGENTINA
70%
0%
Dic-96
Jun-98
Dic-02
s(rp)
Jun-04
Dic-05
36
Annualized Standard Deviations
MEXICO
CHILE
50%
40%
40%
30%
30%
20%
20%
10%
10%
0%
Dic-96
Jun-98
Dic-99
s(e)
s(r )
Jun-01
Dic-02
Jun-04
Dic-05
0%
Dic-96
Jun-98
s(e)
s(rp, usd)
Dic-99
s(r )
Jun-01
s(rp, usd)
s(rp)
PERU
COLOMBIA
50%
40%
Dic-02
Jun-04
Dic-05
s(rp)
• S(e): volatility of the exchange rate
• S(r): volatility of MSCI World
• S(rp,USD): volatility of local MSCI
index in USD
• S(rp) : volatility of local MSCI index
in LC
40%
30%
30%
20%
20%
10%
10%
0%
Dic-96
Jun-98
s(e)
Dic-99
s(r )
Jun-01
s(rp, usd)
Dic-02
s(rp)
Jun-04
Dic-05
0%
Dic-96
Jun-98
Dic-99
Jun-01
Dic-02
Jun-04
Dic-05
37
s(e)
s(r )
s(rp, usd)
s(rp)
Total risk perspective:
Relative Sharpe Ratios
Let us assume an international CAPM, with F being
the global equity risk premium (assumed at 5.5 percent).
– Risk premium in local interest rates (with respect to foreign USD
interest rates): beF.
Notice that with Beta close to 0.5 the risk premium in local rates is
substantial, 2.75%!
– Risk premium of the global investment w.r.t. local interest rates
without hedge: (1-be)F
– Risk premium obtained with full hedge F
38
Relative Sharpe Ratios
VENEZUELA
BRAZIL
1.20
1.00
0.90
0.80
0.90
0.70
0.60
0.60
0.50
0.40
0.30
0.30
0.20
0.10
Dic-96
Jun-98
Dic-99
Jun-01
Dic-02
Jun-04
-
Dic-05
Dic-96
Jun-98
Dic-99
Jun-01
Dic-02
Jun-04
Dic-05
S / Sh
S / Sh
ARGENTINA
CHILE
1.20
0.90
0.90
0.60
0.60
0.30
0.30
Dic-96
Dic-96
Jun-98
Dic-99
Jun-01
S / Sh
Dic-02
Jun-04
Dic-05
Jun-98
Dic-99
Jun-01
S / Sh
Dic-02
Jun-04
Dic-05
39
Relative Sharpe Ratios
MEXICO
PERU
1.20
1.20
0.80
0.80
0.40
0.40
-
-
Dic-96
Jun-98
Dic-99
Jun-01
Dic-02
Jun-04
Dic-05
Dic-96
Jun-98
S / Sh
Dic-99
Jun-01
Dic-02
Jun-04
Dic-05
S / Sh
COLOMBIA
1.20
0.90
0.60
0.30
Dic-96
Jun-98
Dic-99
Jun-01
S / Sh
Dic-02
Jun-04
Dic-05
40
Lesson from the total risk perspective
Sharpe ratios are generally lower without hedging
The possible lower risks of not hedging due to positive
betas are more than compensated by:
– High relative exchange rate volatility in some cases, and
– Not recovering (via hedging) the risk premium in local interest
rates
Thus, we should hedge…
Limitation: we are not considering our entire portfolio
– e.g., the contribution of hedging to the risk and return of the local
investor’s portfolio
41
Confidence intervals
be
BRAZIL
CHILE
0.700
1.500
0.600
0.500
1.000
0.400
0.500
0.300
0.200
0.000
0.100
-0.500
0.000
-0.100
Dic-96
Jun-98
Dic-99
Jun-01
Dic-02
Jun-04
Dic-05
-1.000
Dic-97
Dic-98
Dic-99
Dic-00
Dic-01
Dic-02
be
be
Dic-03
Dic-04
Dic-05
b e + 2*s(b)
b e + 2*s(b)
MEXICO
COLOMBIA
1.500
0.500
0.400
1.000
0.300
0.200
0.500
0.100
0.000
0.000
-0.100
-0.200
Dic-97
Dic-98
Dic-99
be
Dic-00
Dic-01
Dic-02
Dic-03
Dic-04
b e + 2*s(b)
Dic-05
-0.500
Dic-97
Dic-98
Dic-99
be
Dic-00
Dic-01
Dic-02
Dic-03
Dic-04
Dic-05
b e + 2*s(b)
42
Confidence intervals
be
PERU
VENEZUELA
2.000
0.500
0.400
1.500
0.300
1.000
0.200
0.100
0.500
0.000
-0.100
0.000
-0.200
-0.500
-0.300
-1.000
Dic-97
-0.400
Dic-98
Dic-99
be
Dic-00
Dic-01
Dic-02
Dic-03
Dic-04
Dic-05
-0.500
Dic-97
b e + 2*s(b)
Dic-98
ARGENTINA
Dic-99
Dic-00
be
Dic-01
Dic-02
Dic-03
Dic-04
Dic-05
b e + 2*s(b)
2.000
1.500
1.000
0.500
0.000
-0.500
-1.000
-1.500
-2.000
Dic-97
Dic-98
Dic-99
be
Dic-00
Dic-01
Dic-02
Dic-03
Dic-04
b e + 2*s(b)
Dic-05
43
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Eduardo Walker Cobertura cambiaria e inversión internacional