Impacto de las tendencias globales
sobre custodios centrales, sistemas
de liquidación y contrapartes
centrales.
Alejandro Reynoso
Punta del Este, Uruguay
Octubre, 2005
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Contenido

Entorno de los mercados de valores

Retos y oportunidades para los próximos
años

Impactos sobre Depósitos Centrales,
Sistemas de Liquidación y Contrapartes
Centrales
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Un entorno global inédito

La situación por la que atraviesan
los mercados de valores de
América Latina es la mejor en más
de una década.

Sin embargo, al mismo tiempo
presenciamos la evolución de los
desequilibrios macroeconómicos
globales, de los precios de la
energía y del potencial efecto
desestabilizador del terrorismo.
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Empecemos con buenas noticias
En primer lugar, la notable recuperación
de las transferencias de recursos hacia
la región y la mejoría de los
fundamentales macroeconómicos:


Flujos de capitales: 53 mil millones de
dólares: 20% en los flujos totales hacia
mercados emergentes

Reservas internacionales en cifras récord:
200 mil millones de dólares: casi la mitad
de los 460 mil millones de dólares de la
deuda externa total.

Hace cinco años el déficit financiero
promedio rondaba el 2.9 % de PIB, hoy
estamos hablando de solamente un 1.6%.
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Empecemos con buenas noticias
En el ámbito del mercado de capitales, destaca
el alza sostenida de los precios de los valores
negociados.


Indice promedio de rendimiento en Bolsas de Valores
publicado por el Fondo Monetario Internacional para
América Latina ha registrado un alza de 32.9% en los
últimos doce meses, llevando la tasa de crecimiento
anual de los índices de nuestras bolsas al 53.6%
acumulado para los últimos dos años.

El Dividend Yield : 3.30% contra 2.61% para el
promedio en países emergentes.

Como consecuencia de todo esto, estamos
nuevamente en rangos de valuación que hacen
posible atraer nuevos listados.
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Empecemos con buenas noticias
Mercados de deuda: mejoría en las
condiciones de acceso al financiamiento
externo.


El diferencial entre índice EMBI de rendimiento
total de la deuda en dólares de América Latina y la
tasa de los Bonos del Tesoro Norteamericano pasó
de 981 puntos base en 2002 a 421 a fines del
primer semestre del 2005.

Hoy tenemos las curvas de rendimiento en moneda
local más largas de nuestra historia: rebasan los
quince años al vencimiento en Brasil, Colombia,
Chile, Perú, México y Uruguay.

La tenencia extranjera de bonos de largo plazo a
tasa fija en moneda local representa ya el 4% de la
deuda pública interna en Brasil y más del 20% de
la deuda pública de largo plazo en México.
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Contenido

Entorno de los mercados de valores

Retos y oportunidades para los próximos
años

Impactos sobre Depósitos Centrales,
Sistemas de Liquidación y Contrapartes
Centrales
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1. Redención del Pecado Original

Desde 2004 y lo que va de 2005 vivimos los años
de la redención: en los pasados 18 meses, México,
Colombia, Uruguay y Brasil han colocado papel a
tasa fija en moneda local en los euromercados.
líquidos, como México y Brasil.

Si seguimos la línea de argumentación de
Haussman y sus coautores, la globalización de los
mercados locales debe ser vista con buenos ojos.
Esto porque se reduce el riesgo de convertibilidad
que acompaña a las crisis de liquidez cuando se
concentran los vencimientos de la deuda en
moneda extranjera. Sin embargo, con la
“redención” surgen nuevos problemas en los
ámbitos de la conducción de la política monetaria y
del desarrollo de los mercados locales.

La experiencia reciente de México nos sugiere que
en cuestión de meses puede uno encontrarse de
frente con la competencia de jugadores globales en
por lo menos tres segmentos.
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1. Redención del Pecado Original

Los mercados de derivados de tasas de interés
locales, tanto listados como over the counter, son
los primeros en prosperar en el extranjero.

Por otro lado, aunque se trata de un proceso de
más lento surgimiento, las contrapartes centrales
que hagan posible la liquidación de valores locales
en el extranjero serán una realidad que, desde este
momento, me parece inevitable.

Por último, quizás a partir del 2006, veremos el
despegue del mercado over the counter de
opciones sobre acciones locales en el extranjero.

En el contexto de todo esto, lo peor que nos puede
suceder es que tras la redención del “pecado
original” siga la “edad de la inocencia”.
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2. Los Wal-Mart Financieros




Veamos ahora el tema de la globalización desde el
punto de vista opuesto. Es decir, cuando la
globalización nos permite atraer productos
extranjeros a nuestros mercados locales.
La fuga de operaciones hacia el extranjero es una
situación que se ve exacerbada cuando se eliminan
controles de capitales.
La respuesta para mantener localmente la
negociación de dichos instrumentos ha sido el
establecimiento de mecanismos basados en
facilidades impositivas y/o regulatorias para el
listado de valores internacionales en las bolsas
locales.
En cierto sentido, la apertura nos llevará a
transformar nuestros mercados en centros de
distribución de valores de cualquier parte del
mundo; es decir, en una especie de WAL-MARTs
financieros.
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2. Los Wal-Mart Financieros
Los problemas operativos que inevitablemente se
presentan cuando se pone en marcha algo novedoso, nos
dejan lecciones interesantes que vale la pena tratar de
entender.


Por un lado, surge el tema de los Tiempos de Liquidación: el
participante enfrenta el dilema de, o bien incurrir en los costos
de los servicios de pre-release prestados por brokers
extranjeros, o de plano, se han generado moras en la
Contraparte Central de Valores.

La respuesta práctica en este caso ha sido reconocer que no
se puede ir más rápido que el resto del mundo en algunos
temas. Al final del día, aunque los valores locales liquiden en
T+2, los valores extranjeros negociados localmente tendrán
que liquidarse según las prácticas en el mercado de origen.

Se vuelve más importante tener acceso a mecanismos que
ofrezcan Straight Through Processing, de manera que se
simplifique la maraña operativa que significa conectar a los
mercados locales con muchos otros en varios continentes.
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3. Un futuro con energía…!

En lo que a nosotros concierne, la prospectiva de los productos
locales de energía dependerá crucialmente de la regulación que
exista para cada país. Sin embargo hay varios temas que vale la
pena tener presente cuando diseñemos nuestras estrategias
respectivas.

En una primera instancia, a diferencia de lo que ocurre con otros
productos del mercado de valores, pienso que la menor escala
de muchos usuarios locales de energía nos permitirá
posicionarnos en un nicho donde la competencia de
participantes del extranjero será menos intensa.

Por otro lado, hay que estar atentos a la aparición de nuevos
productos en los principales mercados, y estar dispuestos a
distribuirlos y/o replicarlos localmente.

Finalmente, hay que subrayar que los productos financieros de
energía listados y no listados se liquidan predominantemente
través de contrapartes centrales. Los ejemplos más interesantes
de esta tendencia son el Intercontinental Exchange y el Clear
Port de NYMEX.
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4. Aceptar nuevas condiciones…
REGULACION:


Del lado operativo, los extranjeros necesitarán al menos
dos años de buen desempeño con quienes participen de
nuestro lado del mercado.
Este es un renglón donde el avance operativo y de
sistemas en la custodia y liquidación, y la creación de las
contrapartes centrales puede contribuir a mitigar el
impacto local de estos nuevos requerimientos.
IMPUESTOS:

Esperaríamos que en nuestros países se eliminen las
retenciones a operaciones en las que participen
extranjeros residentes de países con tratados para evitar
la doble tributación. Sin embargo, este escenario ideal
impone más responsabilidades a los custodios y
liquidadores, tanto en la identificación de los participantes,
como en el entero de las retenciones cuando ello aplique.

Hay que reconocer que la instrumentación de nuevos
controles se ahondará como una tarea intrínseca a las
funciones de custodios y cámaras en medio de un
ambiente donde el sistema financiero es amenazado por
el lavado de dinero, el financiamiento del terrorismo y la
evasión a través de los paraísos fiscales.
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5. Mejor tecnología con menos dinero.

Sabemos que el advenimiento de los streamers o
program traders, el elevado costos de los brokers de
voz y la impresionante competencia de los brokers
electrónicos en el contexto de emigración de mercados
que tanto hemos comentado; vuelven impostergable
una cuantiosa inversión en tecnología en el futuro
inmediato.

¿Habrá llegado el momento de buscar una estrategia
común para plataformas tecnológicas en un ambiente
en el cual las inversiones que tenemos que hacer
individualmente alcanzan cifras astronómicas?.

¿Tendría sentido plantear nuestro propio outsourcing
regional para nosotros mismos? ; ¿deberíamos
compartir infraestructura de cómputo para lograr
economías de escala?; ¿podríamos pensar en hacer
compras conjuntas de equipo de cómputo y
telecomunicaciones para abatir nuestros costos?;
¿sería conveniente contar con una fábrica de software
común para nuestras bolsas, contrapartes centrales y
depositarios centrales?.
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Retos y oportunidades para los próximos
años
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Impactos sobre Depósitos Centrales,
Sistemas de Liquidación y Contrapartes
Centrales
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Consideraciones Finales





No es conveniente minimizar la importancia de
las Contrapartes Centrales de Deuda.
Vamos a tener que pensar seriamente en dar
más flexibilidad a los tiempos de liquidación.
La globalización nos empuja inevitablemente a
contar con interfases que ofrezcan el acceso al
Straight Through Processing .
Tendremos que aprovechar la experiencia de
nuestros liquidadores y custodios para
impulsar la innovación que nos demanda
atacar nuevos mercados.
Reconocer y asimilar las responsabilidades
que surgen para intermediarios y custodios en
un contexto amenazado por el lavado de
dinero, el financiamiento del terrorismo y el
abuso de los paraísos fiscales.
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Impacto de las tendencias globales
sobre custodios centrales, sistemas
de liquidación y contrapartes
centrales.
Alejandro Reynoso
Punta del Este, Uruguay
Octubre, 2005
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