EL ESTADO DE LA ECONOMÍA
Y LA MONEDA EN COLOMBIA
Bogotá, Noviembre de 2006
Carlos Gustavo Cano
Codirector
Opiniones personales que no necesariamente reflejan los puntos de vista
de otros miembros de la Junta Directiva del Banco.
Contenido
1. El crecimiento
2. ¿Porqué y hasta cuándo la revaluación?
3. El comportamiento de la inflación
4. Respuesta del BR y agenda pendiente
1. EL CRECIMIENTO
El PIB crecería 6% en 2006 jalonado por la
inversión y la demanda interna, desde 2005
más que el promedio de América Latina
Crecimiento del PIB por Tipo de Gasto
Consumo final
Hogares
Gobierno
2004
AÑO
4.8%
6.0%
1.1%
2005
AÑO
4.8%
4.7%
4.8%
Formación bruta de capital
Formación Bruta de Capital Fijo
FBKF sin Obras Civiles
Obras civiles
Variación de Existencias
15.6%
15.0%
22.0%
-7.9%
28.0%
25.6%
18.8%
16.7%
28.2%
156.0%
Demanda interna
6.6%
8.5%
8.9%
Exportaciones totales
Importaciones totales
10.0%
19.8%
5.5%
21.7%
PRODUCTO INTERNO BRUTO
4.9%
5.2%
Fuente: DANE, Cálculos Banco de la República
2006-II
4.4%
5.3%
1.5%
2006
2006-III
5.3%
5.5%
4.6%
2006-IV
5.5%
5.7%
5.0%
AÑO
5.0%
5.4%
3.5%
27.4% 31.7%
16.0% 22.9%
15.5% 20.7%
17.7% 33.6%
372.8% 121.3%
29.3%
11.8%
13.4%
6.0%
129.2%
15.8%
11.8%
14.1%
3.5%
46.6%
25.8%
15.4%
15.9%
13.8%
118.7%
9.9%
10.8%
7.8%
9.3%
7.1%
23.1%
0.8%
18.8%
11.2%
27.3%
8.0%
16.0%
6.7%
21.3%
5.5%
6.0%
6.7%
5.8%
6.0%
2006-I
4.7%
5.3%
2.9%
Así crecerían los sectores en 2006. Líderes:
construcción, comercio, transporte,
comunicaciones e industria. Agro, rezagado
en buena parte por cuenta de la revaluación
Producto Interno Bruto Sectorial
Agropecuario, silvicultura, caza y pesca
Explotación de minas y canteras
Electricidad, gas y agua
Industria manufacturera
Construcción
Edificaciones
Obras Civiles
Comercio, reparación, restaurantes y hoteles
Transporte, almacenamiento y comunicación
Estab. Finan, segur, inmueb y serv a las empresas
Servicios sociales, comunales y personales
2004
AÑO
2.0%
2.7%
2.8%
7.2%
12.4%
29.4%
-10.0%
7.6%
6.2%
4.8%
1.4%
2005
AÑO
3.1%
2.4%
3.2%
3.9%
12.1%
3.6%
28.2%
9.4%
5.0%
3.6%
4.0%
2006-I
1.5%
0.5%
2.9%
7.5%
6.8%
-0.1%
17.7%
8.9%
10.6%
6.5%
2.8%
2006-II
0.5%
-4.4%
0.8%
6.0%
28.2%
25.2%
33.6%
9.0%
9.9%
-7.0%
2.1%
2006
2006-III
3.3%
3.5%
4.1%
10.7%
6.1%
6.1%
6.0%
12.0%
9.2%
1.0%
3.2%
2006-IV
1.2%
2.7%
3.4%
7.9%
9.2%
13.5%
3.5%
9.4%
8.1%
2.9%
3.5%
AÑO
1.6%
0.5%
2.8%
8.0%
12.2%
11.1%
13.8%
9.8%
9.5%
0.7%
2.9%
Intermediación financiera medidos indirectamente
10.3%
8.4%
12.5%
-39.1%
-3.6%
3.0%
-8.4%
Subtotal Valor agregado
4.5%
4.7%
5.2%
5.5%
6.2%
5.3%
5.5%
PRODUCTO INTERNO BRUTO
4.9%
5.2%
5.5%
6.0%
6.7%
5.8%
6.0%
Impuestos menos subsidios
Servicios financieros netos de SIFMI
10.6%
3.1%
12.8%
2.0%
9.9%
4.7%
11.2%
5.2%
13.5%
2.6%
11.8%
2.9%
11.7%
3.8%
Transables
No transables
5.0%
4.8%
4.0%
6.0%
4.7%
6.0%
5.0%
6.6%
7.6%
6.2%
5.4%
6.0%
5.7%
6.2%
Fuente: DANE, Cálculos Banco de la República
Probable crecimiento del PIB 2007: 4.3% 5.7%, dependiendo de la inversión privada
Variación % real anual
PIB por el lado del Gasto
Consumo privado
PIB
Consumo público
Inversión total
Inversión privada
Exportaciones
Exportaciones no tradicionales
Importaciones
2007
Base-Inv
4.3
4.3
4.2
7.1
4.5
5.8
8.7
8.1
2007
Base-Ah
5.7
5.7
4.2
16.6
18.6
4.8
7.3
12.5
Base-Inv
Base-Ah
2.3
1.8
5.4
4.1
2.0
2.0
6.4
5.6
Base-Inv
Base-Ah
-1.6
-3.6
PIB sectorial
Agropecuario
Minería
Industria
Servicios
Precios
ITCR-IPC
Cambios en Balances ahorro-inversión (% del PIB)
Base-Inv
Base-Ah
Ahorro externo
Balance Público
Balance Privado
Balance Total
0.4
-0.1
-0.3
-0.4
1.3
0.3
-1.6
-1.3
Cuatro riesgos y medidas para prevenirlos
1. A revaluación excesiva y prolongada:
intervención cambiaria del BR, ajuste fiscal,
y ciertas medidas de regulación prudencial.
2. A choques externos, contagios y pánicos
financieros: acumulación de reservas int.
3. A inflación por exceso de demanda sobre
PIB potencial: aumentos en inversión y
productividad, y manejo adecuado de las
tasas de interés de intervención del BR.
4. A
inestabilidad
financiera:
medición
apropiada del riesgo de mercado de TES y
diversificación del portafolio de inversiones
de la banca y los fondos de pensiones.
2. ¿PORQUÉ Y HASTA
CUÁNDO LA REVALUACIÓN?
Las exportaciones no tradicionales crecerán
15% en 2006, pero después de haber
llegado a 35% en los dos años anteriores
Exportaciones No Tradicionales
(Últimos 12 Meses)
Crecimiento
Millones de U$
13000
Artesanal
Exportaciones
12000
Crecimiento
11000
40.0
35.0
30.0
25.0
20.0
15.0
10.0
5.0
0.0
10000
9000
8000
7000
-5.0
-10.0
-15.0
6000
Dec-00
Mar-01
Jun-01
Sep-01
Dec-01
Mar-02
Jun-02
Sep-02
Dec-02
Mar-03
Jun-03
Sep-03
Dec-03
Mar-04
Jun-04
Sep-04
Dec-04
Mar-05
Jun-05
Sep-05
Dec-05
Mar-06
Jun-06
Sep-06
Dec-06
5000
Fuente: DANE
.
Se destacan entre las exportaciones no
tradicionales el gran dinamismo de las
destinadas a Venezuela…(pero el
estancamiento hacia Ecuador)
Exportaciones No Tradicionales a Ecuador
Exportaciones No Tradicionales a Venezuela
(Últimos 12 Meses)
(Últimos 12 Meses)
Millones de U$
Crecimiento
3000
150%
Exportaciones
2500
Millones de U$
Crecimiento
100%
1400
Exportaciones
Crecimiento
Crecimiento
1200
2000
50%
1000
1500
0%
1000
800
600
-100%
Dec-00
Mar-01
Jun-01
Sep-01
Dec-01
Mar-02
Jun-02
Sep-02
Dec-02
Mar-03
Jun-03
Sep-03
Dec-03
Mar-04
Jun-04
Sep-04
Dec-04
Mar-05
Jun-05
Sep-05
Dec-05
Mar-06
Jun-06
Sep-06
Dec-06
0
400
200
Dec-00
Mar-01
Jun-01
Sep-01
Dec-01
Mar-02
Jun-02
Sep-02
Dec-02
Mar-03
Jun-03
Sep-03
Dec-03
Mar-04
Jun-04
Sep-04
Dec-04
Mar-05
Jun-05
Sep-05
Dec-05
Mar-06
Jun-06
Sep-06
Dec-06
-50%
500
Fuente: DANE
Fuente: DANE
80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
-10%
-20%
…y también el dinamismo (aunque
declinante) hacia EU, y al resto del
mundo
Exportaciones No Tradicionales a los
Estados Unidos (Últimos 12 Meses)
(Últimos 12 Meses)
Crecimiento
3350
Exportaciones
Crecimiento
3150
2950
2750
20%
5250
15%
4750
10%
4250
15%
3750
10%
5%
0%
2350
-5%
2150
-10%
-15%
1750
-20%
Dec-00
Mar-01
Jun-01
Sep-01
Dec-01
Mar-02
Jun-02
Sep-02
Dec-02
Mar-03
Jun-03
Sep-03
Dec-03
Mar-04
Jun-04
Sep-04
Dec-04
Mar-05
Jun-05
Sep-05
Dec-05
Mar-06
Jun-06
Sep-06
Dec-06
1950
Fuente: DANE
Crecimiento
5750
5%
2550
Millones de U$
25%
35%
Exportaciones
Crecimiento
3250
30%
25%
20%
0%
2750
2250
-5%
-10%
1750
-15%
Dec-00
Mar-01
Jun-01
Sep-01
Dec-01
Mar-02
Jun-02
Sep-02
Dec-02
Mar-03
Jun-03
Sep-03
Dec-03
Mar-04
Jun-04
Sep-04
Dec-04
Mar-05
Jun-05
Sep-05
Dec-05
Mar-06
Jun-06
Sep-06
Dec-06
Millones de U$
Exportaciones No Tradicionales al Resto de Economía
Fuente: DANE
Crecimiento del PIB mundial
7
6.9
6
5.4
5.3
5.1
5.1*
5
4.9
4.5
4.1
4
Promedio 9097 3.2%
3
2
Source: WEO
*Forecast
2006
2004
2002
2000
1998
1996
1994
1992
1990
1988
1986
1984
1982
1980
1978
1976
1974
1972
1970
1
Contribución del mundo al comercio
2002-2005
Contribución de las grandes
economías al crecimiento de las
importaciones mundiales
Contribución por región de su
crecimiento del comercio con relación a
su participación en el comercio mundial
450%
30%
27%
% World
Imports
400%
25%
China
US
Europ
e
Japan
350%
300%
20%
7%
23%
18%
7%
% World
Imports
Growth
27%
13%
13%
-2%
250%
15%
13%
13%
200%
150%
10%
100%
100%
5%
50%
-2%
0%
0%
-5%
China
Source: WTO
Europe
US
Japan
-50%
China
RoW
Europe
US
Japan
Los términos de intercambio
de América Latina se dispararon
Por país
LAC-7
(1997.II = 100)
(2002.I - 2006,II)
150
Venezuela
148
56.5%
110%
140
Chile
130
122
Peru
120
Argentina
110
100
Colombia
Promedio
91-97: 95
90
Mexico
80
34.1%*
Brazil
*Excluye Venezuela
2006.II
2005.III
2004.IV
2004.I
2003.II
2002.III
2001.IV
2001.I
2000.II
1999.III
1998.IV
1998.I
1997.II
70
-1% 10% 21% 32% 43% 54% 65% 76% 87% 98%
Precios de los productos básicos
(promedio = 100)
Petróleo
Metales
400
Alimentos
270
375
381
265
125
120
250
350
231%
115
230
325
112
110
300
210
275
105
190
250
100
225
Prom. 90-97
170
95
200
150
90
175
130
150
85
288%
125
45%
110
80
Prom. 90-97
2006
2004
2002
2000
1998
1996
1994
1992
2006
2004
2002
2000
70
1998
70
1996
75
1994
2006
2004
2002
2000
1998
1996
1994
1992
1990
50
90
1992
75
1990
Prom. 90-97
1990
100
Los shocks del petróleo 1900-2006
Precios promedio anual en US $ por barril
Nominal
Nominal(US$/b)
(US$/b)
Real
Real(at
(at2005
2005prices)
prices)
100
100
90
90
Iranian Crisis (’79-’81)
US-Dominated Market (-’34)
80
80
Kuwait Invasion (’90)
70
70
60
60
50
Arab Oil
50
Upswing
(2000-)
Embargo (‘74)
40
40
30
7 Sisters Agreement
30
(’34-’73))
20
20
10
10
Source: Bloomberg, IADB
1960
1960
1965
1965
1970
1970
1975
1975
1980
1980
1985
1985
1990
1990
1995
1995
2000
2000
2005
2005
1950
1950
1955
1955
1940
1940
1945
1945
1930
1930
1935
1935
1920
1920
1925
1925
1915
1915
1910
1910
1905
1905
0
1900
1900
0
A partir de 2002 la tendencia al alza del
precio del petróleo había sido persistente
90
Oil Price Variation
Episode* (month zero to peak) Nºtomonths
peak
Starting
date
End
date
80
Yom-Kippur War and
OPEC oil embargo
317%
10
Apr-73 Jan-75 22
Iranian Revolution
152%
11
Jan-79 Jun-80 18
60
Iraq's Invasion
of Kuwait
103%
3
Aug-90 Dec-90
5
50
Current Shock
115%
29
Dec-03
29
Nominal price (US$/b)
70
n.a.
40
Trend (52 week moving average)
30
20
10
Ja
nA 00
pr
-0
Ju 0
l-0
O 0
ct
Ja 00
nA 01
pr
-0
Ju 1
l-0
O 1
ct
Ja 01
nA 02
pr
-0
Ju 2
lO 02
ct
-0
Ja 2
nA 03
pr
-0
Ju 3
l-0
O 3
ct
-0
Ja 3
nA 04
pr
-0
Ju 4
lO 04
ct
-0
Ja 4
nA 05
pr
-0
Ju 5
lO 05
ct
-0
Ja 5
nA 06
pr
-0
Ju 6
l-0
6
0
Source: Bloomberg, Latin Macro Watch, 2006, IADB.
Pero …
Actual
Median Forecast
5% - 95% Band
25% - 75% Band
100
($/bl, 2005 values)
Un modelo citado
por Christopher
Gilbert indica que
el precio podría
estar dirigiéndose
en el corto plazo
hacia los US $50
por barril
120
80
60
40
20
13
20
12
20
11
20
10
20
09
20
08
20
07
20
06
20
05
20
04
20
03
20
02
20
01
20
20
00
0
Sin embargo, hay gran incertidumbre: el 90% de la banda para 2010
indica US$30/bl - $100/bl y el 50% indica US$42- US $67/bl.
Aunque por lo pronto los precios del
petróleo han dejado de caer
Precio del Petróleo WTI
Bolsa de Nueva York
(Dólares / Barril)
79
74
69
64
59
54
49
44
Fuente: Bloomberg
Nov-06
Sep-06
Jul-06
May-06
Mar-06
Ene-06
Nov-05
Sep-05
Jul-05
May-05
Mar-05
Ene-05
Nov-04
39
Adicionalmente, se espera que los precios de
los commodities caigan más rápidamente en
2007 y 2008
Indice de Precios del total de Commodities sin petróleo
(WCF)
150
130
110
90
Pronóstico septiembre 2006
Fuente: EIU
Pronóstico julio 2006
Sep-08
Sep-02
Jun-03
Mar-04
Dic-04
Sep-05
Jun-06
Mar-07
Dic-07
Jun-97
Mar-98
Dic-98
Sep-99
Jun-00
Mar-01
Dic-01
Dic-95
Sep-96
70
Trayectoria reciente y pronóstico para 2007
Precios Internacionales
Promedio
Descripción
Café (Ex-Dock) (Dólares por libra)
Petróleo (Dólares por barril)
Carbón (Dólares por tonelada)
Ferroníquel (Dólares por libra)
Oro (Dólares por onza Troy)
1/ Balanza de Pagos estimada en septiembre 2006.
2/Balanza de Pagos estimada en julio 2006.
2003
0.7
29.0
28.2
1.4
362.5
2004
0.8
37.3
36.1
2.3
409.3
2005
1.1
49.8
47.9
2.4
445.0
Proyección Proyección Proyección Proyección
Actual 1/ Anterior 2/ Actual 1/ Anterior 2/
2007
2007
2006
2006
1.0
1.0
1.2
1.2
61.8
51.6
59.0
56.7
50.2
46.1
47.9
47.9
2.2
2.6
2.4
3.1
590.2
670.3
560.2
610.2
De otra parte, la economía de EU se desacelera,
aunque otras (nunca tan relevantes para
Colombia) mantienen su crecimiento
EVOLUCIÓN DE LOS PRONÓSTICOS DE CRECIMIENTO DE NUESTROS SOCIOS
COMERCIALES*
Observado
2005
Oct-06
2006
Nov-06
2006
Oct-06
2007
Nov-06
2007
Principales socios
Estados Unidos
Ecuador
Venezuela
3.2
3.9
9.4
3.5
3.6
8.7
3.4
3.6
8.8
2.6
3.4
6.2
2.6
3.4
6.3
Otros socios
Zona del Euro
Japón
China
Perú
México
Chile
Argentina
Brasil
Bolivia
1.4
2.7
9.3
6.1
3.1
5.9
8.9
2.5
3.7
2.2
2.8
10.4
6.3
4.5
5.0
7.8
3.2
3.4
2.2
2.8
10.4
6.5
4.5
4.8
8.1
3.1
3.3
2.1
2.2
9.1
5.3
3.4
5.3
5.9
3.5
3.1
2.1
2.2
9.1
5.5
3.4
5.2
6.2
3.5
3.1
2.5
5.0
3.8
2.5
4.9
3.9
Países desarrollados
3.1
3.2
3.2
Países en desarrollo
6.3
6.2
6.2
Total socios comerciales
4.9
5.0
4.9
Fuente: DATASTREAM - Consensus
*Calculo Balanza de Pagos según exportaciones no tradicionales
En tanto que las importaciones crecerán
23.2% en 2006 y sus giros al exterior ya
doblan los reintegros por exportaciones
Importaciones totales
(Últimos 12 Meses)
Millones de U$
Crecimiento
27000
35%
Importaciones
Crecimiento
25000
Artesanal
30%
25%
21000
20%
19000
15%
17000
10%
15000
5%
13000
0%
11000
-5%
Dec-00
Mar-01
Jun-01
Sep-01
Dec-01
Mar-02
Jun-02
Sep-02
Dec-02
Mar-03
Jun-03
Sep-03
Dec-03
Mar-04
Jun-04
Sep-04
Dec-04
Mar-05
Jun-05
Sep-05
Dec-05
Mar-06
Jun-06
Sep-06
Dec-06
23000
Fuente: DANE
Y, por ende, la cuenta corriente arrojaría un
déficit de 1.6% en 2006 y de 3.0% en 2007
ESCENARIO BASE
PROYECCIÓN ACTUAL
CUENTA CORRIENTE DE LA BALANZA DE PAGOS
Millones de dólares
CUENTA CORRIENTE
% del PIB
1. Bienes
a. Comercio general
i. Exportaciones
Café
Petróleo y derivados
Carbón
Ferroníquel
No tradicionales
(Var %)
ii Importaciones FOB
b. Operac. especiales comercio exterior
2. Servicios no factoriales
3. Renta de los Factores
4. Transferencias corrientes
PROYECCIÓN JULIO
2006
2007
2008 - 2011
promedio
2006
2007
2008 - 2011
promedio
-2.154
-4.255
-4.204
-1.589
-3.481
-4.359
-1,6%
-3,0%
-2,8%
-1,2%
-2,4%
-2,6%
-237
-374
23.564
1.474
6.503
2.839
950
11.798
-2.518
-2.686
24.603
1.310
5.922
2.966
800
13.605
-2.374
-2.738
29.070
1.133
6.079
2.924
550
18.384
1.050
897
23.516
1.453
6.741
2.839
725
11.758
-1.056
-1.236
25.642
1.310
6.540
3.230
675
13.887
-1.461
-1.811
32.847
1.133
6.887
3.796
487
20.544
15,0%
15,6%
12,2%
11,8%
18,9%
16,0%
23.939
137
-1.937
-4.732
4.750
27.288
167
-2.218
-4.545
5.027
31.808
363
-2.568
-4.650
5.388
22.618
153
-1.818
-5.181
4.360
26.878
180
-2.130
-4.896
4.601
34.659
350
-2.839
-4.953
4.895
El déficit sería 2.8% del PIB entre 2008 y 2011
La eventual “desenrollada”
de los desequilibrios globales:
implicaciones para América Latina
(Impacto en % del crecimiento anual del PIB
Shock petrolero
Recesión en EU
PIB mundial
= Condiciones
financieras externas
LAC-7
=
PIB mundial
Precios commodities
=
Precios commodities sin
petróleo
Condiciones
financieras externas
Exportadores
Sudden Stop
Imporadores
PIB mundial
= Precios commodities
Condiciones
financieras externas
LAC-7
0%
-0.4%
-1%
-2%
-2.1%
LAC crecimiento
promedio: -1.4%
-2.7%
-3%
-4%
-5%
-6%
-7%
-6.5%
Como si fuera poco, por la cuenta de
capitales también nos han entrado dólares
en sumas sin precedentes
Tras haberse diezmado los rendimientos
reales en el mundo rico (0 o negativos),
aumentó el apetito por el riesgo en LatAm:
inversión en títulos de deuda pública, IED,
portafolio y créditos. Ello, a pesar de las
alzas de las tasas de interés de la FED, que
ya se detuvieron o están en pausa.
Tasas de interés del G - 7
7
6
5
G-6 promedio
90-97: 5.2%
EU
EU promedio
90-97: 4.0%
4
G-6
3
2
1
Correlación: 83%
0
2006
2005
2004
2003
2002
2001
2000
1999
1998
1997
1996
1995
1994
1993
1992
1991
1990
-1
Resultado: el fenómeno del
carry trade (compra-venta de liquidez)
Con tasas externas más bajas que las
internas (las reales estuvieron cerca de 0),
la búsqueda de rendimientos incentivaría el
carry trade, o sea endeudamiento barato en
US $ o euros para préstamos de corto plazo
e inversiones en papeles y/o TES. Por
tanto, no se debe forzar la ’normalización’
de la política monetaria, a fin de evitar
mayores entradas de capital que conduzcan
a una mayor revaluación, al menos mientras
la FED no vuelva a subir sus tasas.
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
Además, un ‘chorro’ de IED: ¡ en lo
posible, aplazar su monetización !
Telecom: US$378 m
Propal Monómeros Colombo Venezolanos: US$33 m.
Promigas US$350 m.
Acerías Paz del Río: US$120 m.
OLA, Superview, DHL: US$445 m.
Refinería de Cartagena: US$650 m para 5 años (en
2006 US$88 m).
Aeropuerto El Dorado: US$270 m ( en 2006 US$20).
Bavaria: US$680 m ( en 2006 US$280 m de los
cuales la OPA US$105 m).
Otras: Kimberly, Nestle, Éxito, entre otras.
Ecogas: US$200 m en 2007.
GranBanco (Bancafé) US$974 millones
Resultado: la revaluación
Tasa Representativa de Mercado
Promedio Mensual - US$ por peso
En
e -0
0
Ju
l-0
0
En
e -0
1
Ju
l-0
1
En
e -0
2
Ju
l-0
2
En
e -0
3
Ju
l-0
3
En
e -0
4
Ju
l-0
4
En
e -0
5
Ju
l-0
5
En
e -0
6
Ju
l-0
6
3.200
3.000
2.800
2.600
2.400
2.200
2.000
1.800
l Pero revaluación
en toda la región, con
excepción de Venezuela y Argentina
(revaluación verde, devaluación amarillo)
Devaluación Tipos de Cambio
Nov. 14/06
LATAM
Devaluaciones
año
complet
o
Dos años
atrás
Tres años
atrás
dia
semana
mes
año corrido
Colombia
-0,04%
-0,22%
-3,41%
-0,31%
-0,40%
-10,33%
-19,67%
Brasil
-0,23%
0,80%
-0,04%
-7,25%
-0,29%
-23,73%
-25,31%
México
-0,02%
0,32%
-0,18%
2,02%
1,77%
-4,97%
-0,63%
Argentina
-0,06%
0,00%
-0,95%
1,59%
3,47%
3,52%
7,97%
Venezuela
0,04%
0,22%
1,04%
4,24%
4,24%
16,70%
40,07%
Perú
0,14%
0,33%
-0,62%
-5,91%
-3,95%
-2,46%
-7,34%
Uruguay
-0,32%
-0,32%
-0,22%
0,35%
0,97%
-11,72%
-17,06%
Chile
0,11%
0,70%
-0,94%
2,61%
0,05%
-12,58%
-14,56%
Fuente: Bloomberg
Aunque la mayoría de las monedas
latinoamericanas tienden a
estabilizarse
Tasa de Cambio Nominal (Indice)
(15 febrero 2006=100)
113
103
COLOMBIA
Fuente: Datastream
BRASIL
CHILE
ARGENTINA
Nov-06
Oct-06
Sep-06
Ago-06
Jul-06
Jun-06
May-06
Abr-06
Mar-06
93
Resulta muy difícil aumentar el empleo de
forma duradera con semejante revaluación.
Pero también con alta inflación
• Correlación inversa entre TCR y
desempleo, con rezago de 2 o 3 años.
• Efecto negativo sobre la cuenta
comercial de los bienes transables.
• Revaluación tan excesiva podría
causar devaluación abrupta y también
excesiva. Y por tanto poner en riesgo
el enfoque de inflation targeting.
Estragos al sector real y al exportador
• Textiles,
confecciones,
calzado,
manufacturas de cuero, productos
químicos y artes gráficas, con
grandes dificultades. Agravadas por la
competencia de China e India;
contrabando; y lavado de activos.
• Y las exportaciones del agro - café,
banano, flores, azúcar, aceite, frutas,
acuicultura -, también muy afectadas.
Y estragos a la mayoría del resto del agro
Además, casi todos los precios
internos del resto del agro
están atados al dólar: se han
impuesto los pactos de precios
entre productores e industrias
denominados en US $: maíz,
soya, sorgo, yuca industrial,
algodón, frutas, trigo, cebada.
3. EL COMPORTAMIENTO DE
LA INFLACIÓN
Dos vehículos y dos herramientas de nuestra
política monetaria
Los vehículos: estrategia INFLACIÓN
OBJETIVO,
y
FLOTACIÓN
ADMINISTRADA de la tasa de cambio.
Y las herramientas:
1. Tasas de interés de corto plazo en
operaciones de expansión y contracción
(TASAS REPOS), compra-venta de TES.
2. Intervenciones en el mercado cambiario:
compra y venta de divisas (RESERVAS).
¿Cómo va nuestra tarea prioritaria? En el
4.2% a octubre, 1.1 puntos menos que
hace un año: ¡ por debajo del punto
medio del rango meta !
Inflación Total al Consumidor
Oct-06
Jul-06
Abr-06
Ene-06
Oct-05
Jul-05
Abr-05
Ene-05
Oct-04
Jul-04
Abr-04
Ene-04
Oct-03
Jul-03
Jun 06 = 3.94%
Abr-03
Ago 06 = 4.72%
Ene-03
Sep 06 = 4.58%
Oct-02
Oct 06 = 4.19%
8,5
8,0
7,5
7,0
6,5
6,0
5,5
5,0
4,5
4,0
3,5
Premisa básica: combinación ideal para
sostenibilidad del desarrollo a largo plazo
Crecimiento del PIB e inflación
(prom edio m óvil de orden 4)
PIB
Inflación
8%
35%
6%
PIB
30%
4%
25%
2%
20%
0%
15%
-2%
Inflación
10%
5%
-6%
0%
Jun-79
Jun-80
Jun-81
Jun-82
Jun-83
Jun-84
Jun-85
Jun-86
Jun-87
Jun-88
Jun-89
Jun-90
Jun-91
Jun-92
Jun-93
Jun-94
Jun-95
Jun-96
Jun-97
Jun-98
Jun-99
Jun-00
Jun-01
Jun-02
Jun-03
Jun-04
Jun-05
Jun-06
-4%
Fuente: DANE y Banco de la República
El promedio de los 3 indicadores de
inflación básica tradicionales también se
redujo
Indicadores de Inflación Básica
9
8
Promedio:
Oct 06 = 4.15%
Sep 06 = 4.23%
Ago 06 = 4.23%
Jun 06 = 3.65%
7
6
5
4
Oct-06
Jul-06
Abr-06
Ene-06
Oct-05
Jul-05
Abr-05
Ene-05
Oct-04
Jul-04
Abr-04
Ene-04
Oct-03
Jul-03
Abr-03
Ene-03
Oct-02
3
Núcleo 20
Sin alimentos
Sin alimentos primarios, combustibles y servicios públicos
Sin Alimentos ni Regulados
IPC sin alimentos = 3.69%
Núcleo 20 = 4.5%
IPC sin alimentos primarios, combustibles y ss. públicos = 4.26%
La inflación de no transables sin alimentos ni
regulados (el mejor indicador de presiones
inflacionarias de demanda) observa una
ligera tendencia decreciente
Transables
Inflación Transable y No Transable sin alimentos ni
regulados
Oct 06 = 1.81%
Sep 06 = 2.53%
9,5
Ago 06 = 2.54%
8,5
Jun 06 = 2.21%
7,5
6,5
No transables
5,5
Oct 06 = 4.20%
4,5
Sep 06 = 4.19%
3,5
Inflación Transable sin alimentos ni regulados
Inflación No Transable sin alimentos ni regulados
Oct-06
Jul-06
Abr-06
Ene-06
Oct-05
Jul-05
Abr-05
Ene-05
Oct-04
Jul-04
Abr-04
Ene-04
Oct-03
Jul-03
Abr-03
1,5
Ene-03
Jun 06 = 4. 59%
2,5
Oct-02
Ago 06 = 4.35%
Inflación de alimentos se redujo tanto en
septiembre como en octubre. ¡ La inflación
en julio y agosto se había elevado sólo por
transitorios choques de oferta: petróleo y
la devaluación del segundo trimestre !
Inflación Alimentos
Oct 06 = 5.31%
8
Sep 06 = 6.02%
7,5
6
5,5
5
4,5
Oct-06
Jul-06
Abr-06
Ene-06
Oct-05
Jul-05
Abr-05
Ene-05
Oct-04
Jul-04
Abr-04
4
Ene-04
Jun 06= 4.72%
6,5
Oct-03
Ago 06 = 6.42%
7
De otra parte, las expectativas sobre la
inflación continuaron reduciéndose…
VARIACION PRONOSTICOS DE INFLACION A DICIEMBRE DE CADA
AÑO BANCOS Y COMISIONISTAS DE BOLSA
7.00%
6.50%
6.00%
5.50%
5.00%
4.50%
Nov-06
VARIACION PRONOSTICO DE INFLACION ANUAL DE CADA MES
BANCOS Y COMISIONISTAS DE BOLSA
6.50%
6.00%
5.50%
5.00%
4.50%
Nov-06
Sep-06
Jul-06
May-06
Mar-06
Ene-06
Nov-05
Sep-05
Jul-05
May-05
Mar-05
Ene-05
Nov-04
Sep-04
Jul-04
May-04
Mar-04
Ene-04
4.00%
Nov-03
Sep-06
Jul-06
May-06
Mar-06
Ene-06
Nov-05
Sep-05
Jul-05
May-05
Mar-05
Ene-05
Nov-04
Sep-04
Jul-04
May-04
Mar-04
Ene-04
Nov-03
4.00%
…en tanto que la credibilidad en el
cumplimiento de la meta se halla en su
máximo histórico
Gráfico 1
Porcentaje de credibilidad en la meta de inflación
de los años 2001 a 2006
(Encuesta realizada en octubre de cada año)
100.0
87.3
90.0
80.0
70.0
91.4
72.8
71.2
67.9
60.0
50.0
40.0
30.0
20.0
8.6
10.0
0.0
Oct-01
Meta:
8,0%
Oct-02
6,0%
Oct-03
Oct-04
5,0%-6,0%
Oct-05
4,5%-5,5%
Fuente: SGEE, Departamento Técnico y de Información Económica, Sección de Estadística.
Oct-06
4,0%-5,0%
No es evidente la presencia de cuellos de
botella para atender aumentos de la
demanda…
Dificultad
La empresa enfrentaría dificultades para suplir demanda
inesperada
48
43
38
33
Dificultades para suplir un aumento inesperado de la
demanda o de la venta de productos
(nov/05-ago/06)
28
23
60
Fuente: Encuesta de Expectativas. Banco de la República.
Ago-06
Jul-06
Jun-06
May-06
Abr-06
Mar-06
Feb-06
Ene-06
Dic-05
Nov-05
Oct-05
18
50
40
30
20
10
0
AGRO
INDU
CONSTR
COMER
TRANSP &
COM
…ni tampoco para enganchar mano de obra
adicional…
La empresa enfrenta cuellos de botella de mano de obra
Si
30
28
26
24
Cuellos de Botella por la dificultad de conseguir mano de
obra para suplir la demanda de productos
(ene06-sep06)
22
20
35
Fuente: Encuesta de Expectativas. Banco de la República.
Sep-06
Ago-06
Jul-06
Jun-06
May-06
Abr-06
Mar-06
Feb-06
Ene-06
Dic-05
Nov-05
Oct-05
18
30
25
20
15
10
5
0
AGRO
INDU
CONSTR
COMER
TRANSP &
COM
Además, se prevé una aceleración adicional
de la inversión, especialmente en
transporte y comunicaciones
Inversión en el próximo año Vs. El último año
Balance
20
19
18
17
16
15
14
13
12
Nivel de inversión en maquinaria y equipo de los
próximos 12 meses comparado con el del año pasado
(nov/05-ago/06)
11
Fuente: Encuesta de Expectativas. Banco de la República.
Ago-06
Jul-06
Jun-06
May-06
Abr-06
Mar-06
Feb-06
Ene-06
Dic-05
Nov-05
Oct-05
10
50
40
30
20
10
0
-10
-20
AGRO
INDU
CONSTR
COMER
TRANSP &
COM
Brecha anual
-10.0%
2006
-10.0%
2005
-8.0%
2004
-8.0%
2003
-6.0%
2002
-6.0%
2001
-4.0%
2000
-4.0%
1999
-2.0%
1998
-2.0%
1997
0.0%
1996
0.0%
1995
2.0%
1994
2.0%
1993
4.0%
1992
4.0%
1991
6.0%
1990
6.0%
Brecha del Producto 2001-2006
según otra metodología
1
0.5
0
2001
Q1
2001
Q2
2001
Q3
2001
Q4
2002
Q1
2002
Q2
2002
Q3
2002
Q4
2003
Q1
2003
Q2
2003
Q3
2003
Q4
2004
Q1
2004
Q2
2004
Q3
2004
Q4
2005
Q1
2005
Q2
2005
Q3
-0.5
-1
-1.5
-2
-2.5
-3
-3.5
-4
Fuente: DANE, cálculos Departamento de Modelos Macroeconómicos
2005
Q4
2006
Q1
2006
Q2
Fan-Chart : ¿probable presión inflacionaria
en 2007?
7.0
6.0
5.0
4.0
2003 T4
2004 T4
2005 T4
2006 T4
3.0
2007 T4
Fan-Chart : ¿probable estabilización de
precios hacia 2008 ?
3.5
3.5
3.0
3.0
2.5
2.5
2.0
2.0
2008 T3
4.0
2008 T2
4.0
2008 T1
4.5
2007 T4
4.5
2007 T3
5.0
2007 T2
5.0
2007 T1
5.5
2006 T4
5.5
2006 T3
6.0
2006 T2
6.0
2006 T1
6.5
2005 T4
6.5
2005 T3
7.0
2005 T2
7.0
2005 T1
(%)
2004 T4
(%)
El dilema de hoy
Apretar la política monetaria elevando en
exceso la tasa de interés nominal de
intervención del Banco cuando el PIB y el
empleo están creciendo y, simultáneamente,
la inflación está bajando y su meta
cumpliéndose holgadamente, podría arruinar
un proceso sano de expansión de la
economía. Pero, por otro lado, no anticiparse
a eventuales presiones inflacionarias de
demanda futuras (año 2007) podría colocar
en riesgo la sostenibilidad del crecimiento.
La postura de Greenspan en EU en 1997:
¿aplicable a las circunstancias de Colombia?
• ¿ Porqué la inflación ha podido caer a
pesar de que la tasa de desempleo ha
bajado y la de crecimiento del PIB ha
subido a niveles que ya deberían haber
‘recalentado’ la economía ?
• “¡ Es la productividad, estúpido !”
• Es decir, los aumentos en productividad
reducen la NAIRU.
Inversión en Colombia: 25.9%/PIB, record
histórico, especialmente en maquinaria y
equipo, con gran impacto en productividad
Inversión Total como % del PIB
30
25.7
25.9
25
% del PIB
20
Promedio 77-05:17,6%
15
10
5
1977
1978
1979
1980
1981
1982
1983
1984
1985
1986
1987
1988
1989
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
0
Fuente: DNP y DANE. Cálculos Banco de la República
Alto crecimiento de la
productividad del trabajo
Producto Urbano por Hora Trabajada
(pesos de 1994)
43,000
Crecimiento 2006 S1 Producto = 7.9% Horas = 3.4%
4.4%
42,000
41,000
5.7%
40,000
39,000
La
estimación
anterior
era 2.5%
38,000
37,000
01S1
01S2
02S1
Fuente: Cálculos SGEE - Banco de la Repúblca
02S2
03S1
03S2
04S1
04S2
05S1
05S2
06S1
* PIB excluyendo los servicios del gobierno, agricultura y minería
Producto por hora trabajada = Y / (h*L)
Luego…
El comportamiento de la inflación de no
transables sin alimentos ni regulados, y los
notables aumentos de la inversión y la
productividad, sugieren una significativa
expansión del producto potencial, y, por
tanto, una brecha del producto aún negativa
que permitiría la continuación del crecimiento
de le economía sin generar presiones
inflacionarias de demanda. Adicionalmente, la
mayor apertura comercial, al haber expuesto
la economía a un más alto grado de
competencia,
también
podría
estar
contribuyendo al control de la inflación.
4. RESPUESTA DEL BANCO Y
AGENDA PENDIENTE
Por ello, la Junta del BR hasta hoy ha
aplicado una política monetaria expansiva
1. Brindándole al mercado la liquidez que
demande a la tasa de interés del BR,
mediante
intervenciones
cambiarias
discrecionales, y aligerando de ese modo
las fuertes presiones revaluacionistas.
2. Apoyando al Gobierno en la sustitución de
su deuda externa por deuda interna.
3. Manteniendo tasa interés de intervención
aún baja, no obstante los últimos
incrementos para corregir expectativas de
inflación y ‘disparada’ de los agregados.
El excedente de divisas en 2004 y 2005:
su absorción y la intervención del BR
• El exceso de divisas en 2004 fue de US
$3.281 mll, y en 2005 de US $4.249 mll.
• 2004: intervención de US $2.904 mll, y venta
al Gobierno de US $500 mll para pago deuda.
• 2005: intervención de US $4.658 mll, (la
mayor de la historia); venta al Gobierno de
US $1.250 mll para pago deuda BID, y de US
$ 3.000 mll más. Y entre enero-marzo 2006
intervención de US $1.196 mll adicionales.
• Algunos analistas calculan que sin semejante
intervención la TRM habría llegado a $1.500.
En términos netos, más el mecanismo de
opciones Put y Call durante 2006
Concepto
Compras
2004
2005
2006 (Sept.)
2,904.9
4,658.4
1,590.5
- Opciones Put
1,579.6
0.0
393.8
- Interv. Discr.
1,325.3
4,658.4
1,196.7
500.0
3,250.0
1,944.3
- Opciones Call
0.0
0.0
944.3
- Gobierno Nal.
500.0
3,250.0
1,000.0
2,404.9
1,408.4
-353.8
Ventas
Compras
Netas
Sin embargo, la efectividad del manejo
cambiario ha estado limitada por:
• (a) operaciones de crédito e inversión
de corto plazo con recursos externos,
atraídas por el diferencial entre
nuestras tasas de int. y las externas
• (b) lavado de activos originado en
narcotráfico, contrabando, sobre y
sub facturación de exportaciones e
importaciones, y arbitraje de divisas
Por tanto, la Junta del BR en sep. de 2005
adoptó dos decisiones. En tanto que durante
2006 redujo el impulso monetario
• Reducción de 50 puntos base de la tasa de
interés de intervención (1/2 punto %).
• Venta al Gobierno de US $3.000 millones más
para pago oportuno y anticipado de deuda.
¡Ojalá se repita y terminen las monetizaciones!
• Reajuste en cinco pasos de 125 puntos base de
la tasa de intervención (+1.25%) para
desalentar ‘disparada’ de agregados: ¡ cartera
32% (de consumo 49%) y efectivo 28% !
El crecimiento de los agregados
monetarios sigue alto, aunque se ha
moderado
AGREGADOS MONETARIOS
25
20
15
10
BASE
M1
M3
Oct-06
Abr-06
Oct-05
Abr-05
Oct-04
Abr-04
Oct-03
Abr-03
Oct-02
5
CRECIMIENTO ANUAL %
30
En tanto que la cartera sigue
acelerándose
CARTERA BRUTA M/L
40
30
20
10
0
Total
Comercial sin IFI
Consumo y micro
-20
Oct-06
Abr-06
Oct-05
Abr-05
Oct-04
Abr-04
Oct-03
Abr-03
Oct-02
-10
Hipot. Ajustada
CRECIMIENTO ANUAL %
50
Pero las tasas de captación de largo
plazo ya han comenzado a
aumentar…
TASAS DE INTERES PASIVAS
CDT
10
9
7
%
8
6
5
TASAS DE INTERES PASIVAS
CDT
Oct-06
Jul-06
Abr-06
Ene-06
Oct-05
8
7
ENTRE 121 Y 179 DÍAS
ENTRE 181 Y 359 DÍAS
A 180 DÍAS (*)
Oct-06
Jul-06
Abr-06
Ene-06
Oct-05
Jul-05
Abr-05
Ene-05
Oct-04
Jul-04
Abr-04
Ene-04
Oct-03
Jul-03
Abr-03
6
%
ENTRE 91 Y 119 DÍAS
Ene-03
Jul-05
Abr-05
Ene-05
Jul-04
Oct-04
A 90 DÍAS
10
9
Oct-02
ENTRE 61 Y 89 DÍAS
Abr-04
Ene-04
Oct-03
Jul-03
Abr-03
Ene-03
Oct-02
4
…lo mismo que las tasas reales de
colocación como consecuencia de la
reducción de la inflación.
TASAS DE INTERÉS REALES DE COLOCACIÓN
15
12
%
9
6
TASAS DE INTERÉS REALES DE COLOCACIÓN
24
0
21
18
TESORERIA
CONSUMO
TARJETA
May-06
Nov-05
May-05
Nov-04
May-04
Nov-03
May-03
15
Nov-02
PREFERENCIAL
May-02
ORDINARIA
12
%
May-06
Nov-05
May-05
Nov-04
May-04
Nov-03
May-03
Nov-02
May-02
3
Adicionalmente, el ajuste fiscal resulta
indispensable y apremiante
El desequilibrio fiscal es
una
de
las
más
poderosas fuentes de
presión al alza sobre las
tasas de interés internas,
que atraen flujos de
capital de corto plazo.
% gasto público/PIB bajando. Pero recorte
adicional drástico no podrá ser inmediato.
Luego urgen mayores ingresos tributarios
25
23
23
21
Colombia
Europa
19
17
15
China
13
11
América Latina
9
Corea
9
7
Fuente: Banco Mundial, WDI (gobierno general
2002
2000
1998
1996
1994
1992
1990
1988
1986
1984
1982
1980
1978
1976
1974
1972
1970
1968
1966
1964
1962
1960
5
Sobre las inversiones de los
fondos de pensiones
• Su MAYOR DIVERSIFICACIÓN Y
MÁS ALTA EXPOSICIÓN EXTERNA
contribuirían a controlar la volatilidad de
la tasa de cambio y a detener o revertir
la revaluación. Y a acercar las tasas de
interés real internas LP a las externas.
• Para
CONTRARRESTAR
SU
CARÁCTER PROCÍCLICO, se debería
limitar la velocidad con que puedan
modificar sus portafolios externos.
Y sobre la regulación prudencial de la banca
•
•
•
•
•
MEDIR más apropiadamente los riesgos de
tenencia de TES en los balances de la banca para
la fijación de su patrimonio técnico.
DESALENTAR los descalces cambiarios de las
empresas del sector no financiero.
CONTROLAR el mercado de nuevos derivados
financieros emisores de dinero, como las cuentas
de margen de los comisionistas de bolsa.
PROPICIAR mayor competencia en pos de
mecanismos de transmisión más eficaces para
reducir aún más las tasas de interés, los costos de
servicios financieros y demás márgenes operativos.
SUSTITUIR el actual sistema de encajes por
requerimientos mínimos de liquidez en dólares.
Reflexión final: no se deben confundir
los fines con los medios
“La gente piensa que sólo se trata de una
inflación baja. No es así. La inflación baja
es realmente un medio frente al objetivo
de un crecimiento estable.”
(Eddie George, Gobernador del Banco de Inglaterra,
Financial Times, Mayo 7 de 2002)
• Luego no debe haber conflicto entre
inflación baja y estable, y crecimiento
sostenible del producto y el empleo.
GRACIAS
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